Header Page 1 of 128.
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

HUỲNH THỊ HỒ DIỄM

ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
ĐẾN HIỆU QUẢ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM
YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TOÁN
MÃ SỐ: 60.34.03.01

Đà Nẵng – Năm 2018

Footer Page 1 of 128.


Header Page 2 of 128.
Công trình được hoàn thành tại
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ, ĐHĐN

Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS. ĐƯỜNG NGUYỄN HƯNG

Phản biện 1: TS. Huỳnh Thị Hồng Hạnh
Phản biện 2: TS. Lê Đình Thăng

Luận văn đã được bảo vệ trước Hội đồng chấm Luận văn tốt
nghiệp thạc sĩ Kế toán họp tại Trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà
Nẵng vào ngày 18 tháng 8 năm 2018

của các hàm ý chính sách sẽ không tối ưu.
Xuất phát từ ý nghĩa thực tiễn và các khoảng trống nghiên cứu đó,
tác giả lựa chọn đề tài “Ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu
quả của các công ty niêm yết trên Thị trường chứng khoán thành
phố Hồ Chí Minh”
2. Mục tiêu nghiên cứu
Làm rõ ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả của các
công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh.
Từ đó đưa ra một số hàm ý và đề xuất để nâng cao hiệu quả của các
công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.

Footer Page 3 of 128.


Header Page 4 of 128.

2

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu: Ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến
hiệu quả của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán thành
phố Hồ Chí Minh.
- Phạm vi nghiên cứu:
Phạm vi nội dung đề tài: Xem xét ảnh hưởng của cấu trúc tài
chính đến hiệu quả của các công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán thành phố Hồ Chí Minh.
Phạm vi không gian và thời gian: Đề tài nghiên cứu các công ty
phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh, trong khoản thời gian 5 năm (2012 - 2016).

CỦA DOANH NGHIỆP
1.1.1.Cấu trúc tài chính
a. Khái niệm
Cấu trúc tài chính theo tác giả sử dụng trong đề tài này là quan hệ
tỷ lệ giữa Nợ và Vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp sử dụng để tài trợ
cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình.
b. Các chỉ tiêu đo lường cấu trúc tài chính của doanh nghiệp
Một số chỉ tiêu đo lường cấu trúc tài chính được sử dụng phổ
biến:
Tỷ suất nợ tổng quát (DA) = Tổng nợ phải trả/Tổng tài sản.
Tỷ suất nợ ngắn hạn (SDA) = Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản.
Tỷ suất nợ dài hạn (LDA) = Nợ dài hạn/Tổng tài sản.
Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu (DE) = Tổng nợ phải trả/Vốn chủ
sở hữu.
Tỷ suất tự tài trợ (EC) = Vốn chủ sở hữu/Tổng nguồn vốn.
1.1.2.Hiệu quả của doanh nghiệp
a. Khái niệm
Theo giáo trình “ Phân tích hoạt động kinh doanh II” của Trương
Bá Thanh, Trần Đình Khôi Nguyên thì hiệu quả được xem xét trong
mối quan hệ giữa đầu ra (bao gồm các chi tiêu liên quan đến giá trị
sản xuất, doanh thu, lợi nhuận…) và đầu vào (bao gồm các yếu tố
như vốn chủ sở hữu, tài sản lao động…) (Trương Bá Thanh & Trần
Đình Khôi Nguyên, 2009) .

Footer Page 5 of 128.


Header Page 6 of 128.

4

Footer Page 6 of 128.


Header Page 7 of 128.

5

số lý thuyết giải thích về mối quan hệ này. Lý thuyết ModiglianiMiller (M &M) ( Modigliani và Miller, 1958 ), được coi là lý thuyết
cơ sở, cho rằng giá trị công ty không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc tài
chính. Tuy nhiên, lý thuyết này dựa trên các giả định hạn chế của
một thị trường vốn hoàn hảo, điều đó không tồn tại trong thế giới
thực. Để giải thích cho một thị trường không hoàn hảo, ba lý thuyết
chính đã được đề xuất là các lựa chọn thay thế cho lý thuyết M &M
là lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đại
diện.
Lý thuyết đánh đổi (Kraus and Litzenberger,1973; Myers, 1984 )
cho rằng mức nợ trong cấu trúc tài chính tăng có thể ảnh hưởng cùng
chiều đến hiệu quả của doanh nghiệp, nhưng tỷ lệ nợ tăng lên một
ngưỡng nào đó thì hiệu quả của doanh nghiệp giảm, tức là cấu trúc
tài chính và hiệu quả của doanh nghiệp có mối quan hệ phi tuyến
tính. Bằng cách tận dụng lợi ích của nợ chủ yếu đến từ lá chắn thuế
Miller và Modigliani (1963) có nghĩa là doanh nghiệp có thể giảm
nghĩa vụ thuế bằng cách giảm thu nhập thông qua trả lãi vay. Tuy
nhiên việc tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí như chi phí
phá sản trực tiếp và gián tiếp, làm gia tăng nguy cơ tài chính. Do đó,
cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp được xác định bằng cách gia
tăng nợ đến khi lợi ích biên từ tấm lá chắn thuế cân bằng với chi phí
biên của kiệt quệ tài chính.
Lý thuyết trật tự phân hạng được phát triển bởi Myers và Majluf
(1984), cho rằng không có một tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị

cá nhân thay vì tối đa hoá giá trị của công ty và lợi nhuận của cổ
đông. Jensen (1986) lập luận rằng với tỷ lệ nợ cao trong cấu trúc tài
chính, các nhà quản lý sẽ chịu áp lực đầu tư vào các dự án có lợi
nhuận, tăng hiệu quả của doanh nghiệp để tạo ra dòng tiền để trả lãi
vay. Do đó, tỷ lệ nợ trong cấu trúc tài chính có thể ảnh hưởng cùng
chiều đến hiệu quả của doanh nghiệp bằng cách giảm bớt chi phí đại
diện liên quan đến nhà quản lý và chủ sở hữu. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ
trong cấu trúc tài chính lại làm tăng xung đột giữa cổ đông và chủ
nợ Myers (1977 ). Myers nói rằng khi tỷ lệ nợ trong cấu trúc tài
chính cao, chủ nợ sẽ đòi hỏi mức lãi suất cao hơn để bù đắp cho rủi

Footer Page 8 of 128.


Header Page 9 of 128.

7

ro phá sản cao hơn. Vì vậy, về mặt này, cấu trúc tài chính có ảnh
hưởng tiêu cực đến hiệu quả của doanh nghiệp.
Từ các học thuyết trên ta có thể nhận thấy tồn tại mối quan hệ
giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả của doanh nghiệp.
1.3. MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC CHỨNG VỀ ẢNH
HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ĐẾN HIỆU QUẢ CỦA
DOANH NGHIỆP
Bảng 1.1. Bảng tóm tắt một số các nghiên cứu thực chứng về ảnh
hưởng của cấu trúc tài chính đến hiệu quả của doanh nghiệp
Biến
Tác giả
Ảnh hưởng


+

Gill và cộng sự (2011)

+

Đoàn Ngọc Phi Anh (2010)

+

Dananti và Cahjono (2017)

-

Schulz (2017)

-

Shen (2017)

-

Hồ Thị Hải Liên (2017)

-

Abor (2005)

+

Lê Thị Phương Vy và Phan Thị Bích
Nguyệt (2017)
Do Xuan Quang & Wu Zhong Xin
(2014)

Quy mô
doanh nghiệp

Ảnh hưởng

-

Gill và cộng sự (2011)

+

Chowdhury (2010)

+

Nguyễn Thị Phương Thảo (2017)

+

Nguyễn Thị Ngọc Hà (2017)

+

Abor (2005)



Margaritis and Psillaki (2010)

+

Hồ Thị Hải Liên (2017)

+

Zeituna and Tianb (2007)

+

Hồ Thị Hải Liên (2017)

-

Thời gian

Lin và Chang (2009)

+

hoạt động

Hồ Thị Hải Liên (2017)

+

Tốc độ

Lê Thị Phương Vy và Phan Thị Bích
Nguyệt (2017)
Zeituna and Tianb (2007) , Gill và
cộng sự (2011)
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Footer Page 11 of 128.

Ảnh hưởng

+

+


Header Page 12 of 128.

10

CHƯƠNG 2
THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
2.1. GIẢ THUYẾT VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
2.1.1. Giả thuyết
a. Giả thuyết về ảnh hưởng của tỷ suất nợ đến hiệu quả của
doanh nghiệp
H1a: Tỷ suất nợ ảnh hưởng cùng chiều với ROA.
H1b: Tỷ suất nợ ảnh hưởng cùng chiều với ROE.
H1c: Tỷ suất nợ ảnh hưởng cùng chiều với P/E.
H1d: Tỷ suất nợ ảnh hưởng cùng chiều với Tobin’Q.
b. Giả thuyết về ảnh hưởng của tỷ suất nợ ngắn hạn đến hiệu

β4 TANGit + β5 AGE it + β6RISKit + β7LIQit + β8INDUST it + εit
Mô hình 2: FP
β4GROWTH

it

it

= β0 + β1SDAit + β2LDA

+ β5 TANGit + β6 AGE

it

it

+ β3SIZE

it

+

+ β7RISKit + β8LIQit + β9

INDUST it + εit
Trong đó:
i là doanh nghiệp và t là thời gian (năm); FP it : Hiệu quả của
doanh nghiệp i tại thời điểm t được đo lường bởi các chỉ số : ROA,
ROE, P/E và Tobin’Q ; DA: Tỷ suất nợ ; SDA: Tỷ suất nợ ngắn hạn;
LDA: Tỷ suất nợ dài hạn; SIZE : Quy mô doanh nghiệp; GROWTH :

it

+β5SIZE

it

it

= β0 + β1SDAit + β2 SDA2it + β3LDA

+ β6GROWTH

it

+ β7 TANGit + β8 AGE

it

+

it

+

β9RISKit + β10LIQit + β11 INDUST it + εit
Từ các mô hình trên của đề tài, ta có thể nhận thấy một số điểm khác
biệt so với các mô hình nghiên cứu thực chứng trong nước như sau:

Footer Page 13 of 128.



Sử dụng thước đo ROA, ROE, P/E và Tobin'Q;
trong khi các nghiên cứu khác chỉ sử dụng một
hay một vài thước đo như nghiên cứu của Đoàn
Ngọc Phi Anh (2010), Do Xuan Quang & Wu
Zhong Xin (2014), Kiều Thị Xuân Thảo (2017),
Hồ Thị Hải Liên (2017) và Nguyễn Tấn Vinh
(2011).
Sử dụng thước đo tỷ suất nợ, tỷ suất nợ ngắn
hạn và tỷ suất nợ dài hạn; trong khi các nghiên
cứu khác chỉ sử dụng một hay một vài thước đo
như nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010),
Nguyễn Thị Ngọc Hà (2017) và Kiều Thị Xuân
Thảo (2017).
Đưa vào mô hình nghiên cứu 7 biến : SIZE,
GROWTH TANG, AGE, LIQ, RISK,INDUST.

3

Biến kiểm

Trong khi các nghiên cứu khác chỉ sử dụng một

soát

hay một vài biến như nghiên cứu của Lê Thị
Phương Vy và Phan Thị Bích Nguyệt (2017),
Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Do Xuan Quang &

Footer Page 14 of 128.

5

Mẫu

trường chứng khoán phát triển phục hồi và ổn

nghiên

định hơn) so với các nghiên cứu của Lê Thị

cứu

Phương Vy và Phan Thị Bích Nguyệt (2017),
Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Do Xuan Quang &
Wu Zhong Xin (2014), Nguyễn Thị Phương
Thảo (2017), Nguyễn Thị Ngọc Hà (2017) và
Kiều Thị Xuân Thảo (2017).

Footer Page 15 of 128.


Header Page 16 of 128.

14

2.2. ĐO LƯỜNG CÁC BIẾN
2.2.1. Biến phụ thuộc phản ánh hiệu quả doanh nghiệp
Trong đề tài này, bốn thước đo phản ánh hiệu quả của doanh
nghiệp được sử dụng là ROA, ROE, P/E và Tobin’Q . Trong khi
ROA và ROE được sử dụng để đo lường hiệu quả từ góc độ doanh

soát

SIZE
GROWTH
TANG

Tỷ suất nợ
Tỷ suất nợ
ngắn hạn
Tỷ suất nợ dài
hạn
Quy mô
doanh nghiệp
Tốc độ tăng
trưởng
Cấu trúc

Footer Page 16 of 128.

Nợ phải trả/
Tổng Tài sản
Nợ ngắn hạn/
Tổng Tài sản
Nợ dài hạn/
Tổng Tài sản
ln(tổng tài
sản)
(DTn- DT n-1)/
DT n-1
Tài sản cố

INDUST
Biến phụ thuộc
ROA

Hiệu quả
của
doanh
nghiệp

ROE

P/E

Tobin'Q

Ngành nghề
Tỷ suất sinh lời
của tài sản
Tỷ suất sinh lời
của Vốn chủ sở
hữu
Tỷ số giá cổ
phiếu trên thu
nhập

Chỉ số Tobin'Q

Footer Page 17 of 128.

định /Tổng Tài

Giá trị sổ sách
của Tổng Tài
sản

+

-

+


Header Page 18 of 128.

16

2.3. CHỌN MẪU VÀ THU THẬP DỮ LIỆU
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ tất cả các công ty phi tài
chính niêm trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
(HOSE) trong thời gian 5 năm 2012-2016; bao gồm 206 công ty*5 =
1030 quan sát. Các số liệu tài chính của các công ty được lấy từ báo
cáo tài chính đã kiểm toán và được công khai. Giá cổ phiếu được lấy
từ giá niêm yết trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.
2.4 PHƯƠNG PHÁP XỬ LÝ DỮ LIỆU
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Footer Page 18 of 128.


Header Page 19 of 128.




Header Page 20 of 128.

18

3.3.2. Phân tích ảnh hưởng của tỷ suất nợ (DA) đến hiệu quả
của doanh nghiệp
Các hệ số R2 trong tất cả các mô hình là khá tốt, giao động từ 0,1
đến 0,5 .
a. Phân tích ảnh hưởng của tỷ suất nợ (DA) đến hiệu quả của
doanh nghiệp
Từ bảng kết quả hồi quy, ta nhận định mối quan hệ ngược chiều
giữa tỷ suất nợ và hiệu quả của các doanh nghiệp niêm yết trên thị
trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh được đo lường bởi tỷ
suất sinh lời của tài sản (ROA), tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu
(ROE), tỷ giá cổ phiếu trên thu nhập (P/E) và chỉ số Tobin’Q.
b. Phân tích ảnh hưởng của các biến kiểm soát đến hiệu quả
của doanh nghiệp
3.3.3. Phân tích ảnh hưởng của tỷ suất nợ ngắn hạn (SDA) và
tỷ suất nợ dài hạn (LDA) đến hiệu quả của doanh nghiệp
Từ bảng kết quả 3.5 có thể thấy các hệ số R2 trong tất cả các
mô hình là khá khác biệt, giao động từ 0,025 đến 0,56 .
Nghiên cứu chỉ ra rằng, cấu trúc tài chính có ảnh hưởng
ngược chiều đến hiệu quả của doanh nghiệp được đo lường bởi
ROA, ROE, P/E và Tobin’Q, ngoại trừ tỷ suất nợ dài hạn (LDA)
không có mối quan hệ với hiệu quả của doanh nghiệp được đo lường
bởi chỉ số Tobin’Q.
Kết quả của các biến số khác : Quy mô doanh nghiệp, tốc độ
tăng trường, cấu trúc tài sản cố định, thời gian hoạt động, tỷ trọng

ROA, ROE và Tobin’Q. Đối với mối quan hệ phi tuyến thì GMM hỗ
trợ kết quả tỷ suất nợ và tỷ suất nợ ngắn hạn có mối quan hệ phi
tuyến với hiệu quả được đo lường bởi ROA, ROE và Tobin’Q. Đối
với tỷ suất nợ dài hạn thì ước lượng GMM không có ý nghĩa thống
kê.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3

Footer Page 21 of 128.


Header Page 22 of 128.

20

CHƯƠNG 4
HÀM Ý VÀ ĐỀ XUẤT
Hàm ý thứ nhất, doanh nghiệp nên tăng cường các kênh huy
động vốn khác. Các biện pháp có thể thực hiện như: tăng cường liên
kết kinh tế để tìm nguồn tài trợ thông qua hình thức tìm đối tác đầu
tư ở dạng liên doanh, liên kết hay huy động vốn góp của nhân viên,
vốn chiếm dụng, tín dụng trả góp…
Hàm ý thứ hai, các doanh nghiệp nên xây dựng cơ cấu vốn
hợp lý phù hợp với thực trạng của doanh nghiệp, tương ứng với quy
mô, chu kỳ sống, chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp mỗi giai
đoạn.
Đồng thời, thay đổi cơ cấu nợ vay: các doanh nghiệp nên
thay đổi cơ cấu vay theo hướng tăng vay trung dài hạn. Và đối với nợ
vay ngắn hạn thì xem xét vay ở mức độ phù hợp, tương ứng với quy
mô kinh doanh ở mỗi giai đoạn và năng lực quản trị hoạt động kinh
doanh của doanh nghiệp, đồng thời kiểm soát các khoản nợ vay

cố định và ROA và ROE. Chính vì vậy, để gia tăng hiệu quả, các
doanh nghiệp nên: Đánh giá năng lực quản trị hiện tại của doanh
nghiệp; tình hình sản xuất; tiêu thụ; tài chính trước khi quyết định
mua hay thuê tài chính. Không nên sử dụng vốn vay ngắn hạn để đầu
tư tài sản cố định.Tăng cường duy tu, bảo dưỡng; thanh lý các tài sản
kém hiệu quả...
Hàm ý thứ sáu, cải thiện hiệu quả thời gian hoạt động trên
thị trường: Biến thời gian hoạt động có ảnh hưởng cùng chiều đến
hiệu quả của doanh nghiệp. Đây là một kết quả tiêu cực, thông qua
đó ta nhận thấy doanh nghiệp chưa tận dụng được kinh nghiệm và lợi
thế cạnh tranh của mình trên thị trường để cải thiện hiệu quả. Để cải
thiện, doanh nghiệp nên nâng cao hiệu quả maketing , xây dựng, phát
triển và tích lũy các quan hệ làm ăn lâu dài, tích lũy các dữ liệu thị
trường phục vụ cho việc ra quyết định trong tương lai nhằm nâng cao
hiệu quả , tăng cường liên doanh liên kết tạo hiệp hội ngành nghề
cùng nhau phát triển.

Footer Page 23 of 128.


Header Page 24 of 128.

22

Hàm ý thứ bảy, Có biện pháp phòng ngừa những rủi ro kinh
doanh có thể xảy ra: Rủi ro kinh doanh càng cao thì lợi nhuận mang
lại càng thấp. Chính vì vậy các doanh nghiệp nên:Phân tích thị
trường kỹ để đưa ra những quyết định đầu tư đúng đắn. Có biện pháp
phòng ngừa những rủi ro có thể xảy ra. Những rủi ro kinh doanh, giá
cả thị trường tăng , lạm phát, khủng hoảng…. là những yếu tố khó dự

ngoài nước, cùng với đặc thù của nền kinh tế Việt Nam. Nghiên cứu
sử dụng dữ liệu của 206 công ty niêm yết trên thị trường chứng
khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian 5 năm 20122016.
Kết quả nghiên cứu cho thấy, tồn tại mối quan hệ ngược chiều
giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả của doanh nghiệp được đo lường
bởi ROA, ROE, P/E và Tobin’Q; ngoại trừ tỷ suất nợ dài hạn (LDA)
không có mối quan hệ với hiệu quả của doanh nghiệp được đo lường
bởi chỉ số Tobin’Q.
Tuy nhiên khi xét về mối quan hệ phi tuyến tính, kết quả đưa ra
cả hai ảnh hưởng của mức nợ, bao gồm cả ảnh hưởng cùng chiều và
ngược chiều đến hiệu quả của doanh nghiệp. Đối với tỷ suất nợ và tỷ
suất nợ ngắn hạn, ở hạn mức vay thấp thì nợ có thể làm tăng hiệu
quả của doanh nghiệp .Tuy nhiên, khi đòn bẩy đủ cao, việc tăng tỷ lệ
nợ có thể làm giảm hiệu quả của doanh nghiệp được đo lường bởi
ROE; và tỷ lệ nợ ngắn hạn có thể làm giảm hiệu quả của doanh
nghiệp được đo lường bởi ROA, ROE và chỉ số Tobin’Q. Và khi
hiệu quả được đo lường bởi P/E lại không tồn tại mối quan hệ phi
tuyến tính với cấu trúc tài chính. Đối với nợ dài hạn lại có mối quan
hệ phi tuyến tính ngược chiều với tổng nợ và nợ ngắn hạn. Cụ thể,
khi nợ vay dài hạn thấp thì hiệu quả doanh nghiệp giảm xuống. Khi
nợ dài hạn đủ cao thì doanh nghiệp sẽ gia tăng hiệu quả và có ý

Footer Page 25 of 128.