BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG

LUẬN VĂN THẠC SĨ

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CƠ CẤU VỐN
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH CÔNG NGHỆ THÔNG TIN
VÀ TRUYỀN THÔNG NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 83.40.201

Họ và tên học viên: Nguyễn Doãn Nam

Người hướng dẫn: TS. Nguyễn Đỗ Quyên

Hà Nội - năm 2019


ii
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu
và kết quả nghiên cứu nêu trong khóa luận này là trung thực, hợp pháp và chưa hề
được công bố trong bất kỳ công trình nào. Nếu có gì sai sót tôi xin chịu trách nhiệm
hoàn toàn về công trình và kết quả nghiên cứu của mình.
Học viên thực hiện

Nguyễn Doãn Nam



LỜI MỞ ĐẦU ................................................................................................................. 1
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƯỞNG TỚI CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP ...................................................... 6
1.1

Tổng quan về cơ cấu vốn của doanh nghiệp .................................................... 6

1.1.1

Khái niệm chung ............................................................................................ 6

1.1.2

Các thành phần trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp .................................... 6

1.1.2.1 Vốn vay...................................................................................................... 6
1.1.2.2 Vốn chủ sở hữu .......................................................................................... 7
1.1.3

Vai trò của cơ cấu vốn đối với doanh nghiệp ................................................ 9

1.1.4

Các chỉ tiêu phản ánh cơ cấu vốn của doanh nghiệp .................................. 10

1.2

Những lý thuyết về cơ cấu vốn của doanh nghiệp ......................................... 11

1.2.1

Tài sản cố định hữu hình .............................................................................. 25

1.4.3

Thuế suất thực tế .......................................................................................... 26


v
1.4.4

Cơ hội tăng trưởng ....................................................................................... 27

1.4.5

Quy mô doanh nghiệp .................................................................................. 27

1.4.6

Tính thanh khoản.......................................................................................... 28

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU VỐN CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH
CNTT VÀ TRUYỀN THÔNG NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM ................................................................................................... 30
2.1

Tình hình hoạt động của các doanh nghiệp ngành CNTT và truyền thông 30

2.2

Đặc điểm cấu trúc tài sản các doanh nghiệp ngành CNTT và truyền thông

2.4.2

Những hạn chế còn tồn tại ........................................................................... 40

2.5

Nguyên nhân dẫn đến những hạn chế trong cơ cấu vốn ngành CNTT và

truyền thông.................................................................................................................. 42
2.5.1

Nguyên nhân khách quan ............................................................................. 42

2.5.2

Nguyên nhân chủ quan ................................................................................. 44

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ XÂY DỰNG MÔ HÌNH CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CƠ CẤU VỐN CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH
CNTT VÀ TRUYỀN THÔNG NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM ................................................................................................... 45
3.1

Phương pháp nghiên cứu ................................................................................. 45

3.2

Thu thập và xử lý số liệu .................................................................................. 46




Tổng quan dữ liệu nghiên cứu ......................................................................... 52

4.1.1

Mô tả dữ liệu ................................................................................................ 52

4.1.2

Kiểm tra phân phối chuẩn ............................................................................ 54

4.2

Kết quả mô hình thực nghiệm ......................................................................... 54

4.2.1

Mô hình các nhân tố ảnh hưởng tới tỉ trọng nợ trên tổng tài sản ............... 55

4.2.2

Mô hình các nhân tố ảnh hưởng tới tỉ trọng nợ ngắn hạn trên tổng tài sản 56

4.2.3

Mô hình các nhân tố ảnh hưởng tới tỉ trọng nợ dài hạn trên tổng tài sản .. 57

4.3

Kiểm định khuyết tật của mô hình.................................................................. 58

5.2

Giải pháp hoàn thiện cơ cấu vốn các doanh nghiệp ngành CNTT và truyền

thông 72
5.2.1

Đa dạng hóa kênh huy động vốn .................................................................. 72

5.2.2

Đẩy mạnh hiệu quả trong quản trị tài chính doanh nghiệp ......................... 74

5.2.2.1 Nâng cao năng lực cán bộ quản lý nguồn vốn ......................................... 74
5.2.2.2 Xây dựng mục tiêu cụ thể cho hoạt động tài chính ................................. 75
5.2.2.3 Tổ chức kiểm soát nội bộ chặt chẽ .......................................................... 75
5.2.3

Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn ................................................................... 76

5.2.4

Chú trọng đầu tư vào tài sản cố định ........................................................... 76

5.3

Kiến nghị đối với Nhà nước ............................................................................. 77

5.3.1



Công ty cổ phần

CSH

Chủ sở hữu

VCSH

Vốn chủ sở hữu

TSNH

Tài sản ngắn hạn

TSCĐ

Tài sản cố định

TTS

Tổng tài sản


ix
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1 Kết quả hoạt động kinh doanh của 27 doanh nghiệp ngành CNTT và
truyền thông được khảo sát giai đoạn năm 2008-2017 ........................................... 30
Bảng 2.2 Hệ số ROA của 27 doanh nghiệp ngành CNTT và truyền thông giai đoạn
2008-2017 ............................................................................................................. 31

xi
DANH MỤC ĐỒ THỊ
Đồ thị 1.1 Tác động của đòn bẩy tài chính tới giá trị doanh nghiệp khi không có
thuế ....................................................................................................................... 12
Đồ thị 1.2 Tác động của đòn bẩy tài chính lên chi phí vốn khi không có thuế ........ 13
Đồ thị 1.3 Tác động của đòn bẩy tài chính tới giá trị doanh nghiệp khi có thuế...... 14
Đồ thị 1.4 Tác động của đòn bẩy tài chính lên chi phí vốn khi có thuế ................... 15
Đồ thị 1.5 Sự đánh đổi giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính khi
sử dụng nợ vay của doanh nghiệp .......................................................................... 18


xii
TÓM TẮT NỘI DUNG NGHIÊN CỨU
Đề tài luận văn: “Phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn của các
doanh nghiệp ngành công nghệ thông tin và truyền thông niêm yết trên sàn giao
dịch chứng khoán Việt Nam” được trình bày theo kết cấu 5 chương.
Lời mở đầu, tác giả nêu tính cấp thiết của đề tài, mục tiêu nghiên cứu, đối
tượng, phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và tóm tắt kết quả nghiên cứu.
Trong chương 1, tác giả hệ thống lại một số khái niệm, thành phần, vai trò, các
chỉ tiêu phản ánh cơ cấu vốn của doanh nghiệp, những lý thuyết về cơ cấu vốn cũng
như tổng quan về tình hình nghiên cứu về cơ cấu vốn doanh nghiệp ở trong nước và
trên thế giới. Qua đó, xác định và xây dựng các giả thuyết nghiên cứu về các nhân
tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn của các doanh nghiệp trong ngành CNTT và truyền
thông.
Ở chương 2, tác giả đánh giá tình hình hoạt động kinh doanh và thực trạng cơ
cấu vốn của các doanh nghiệp trong ngành CNTT và truyền thông. Qua đó nêu ra
những mặt đã đạt được, những mặt còn hạn chế và nguyên nhân dẫn đến những hạn
chế đó trong cơ cấu vốn của các doanh nghiêp trong ngành.
Tại chương 3, tác giả trình bày phương pháp nghiên cứu của bài luận văn là
phương pháp nghiên cứu định lượng, đồng thời xây dựng các biến phụ thuộc, biến

dụng. Thực tế cho thấy, hầu hết các doanh nghiệp trong ngành CNTT và truyền
thông đều có tỉ trọng nợ tương đối cao trong cơ cấu nguồn vốn. Có tới 17/27 doanh
nghiệp nghiên cứu có tỉ trọng nợ trên tổng tài sản năm 2017 lớn hơn 50%. Điều này
mang lại không ít rắc rối cho doanh nghiệp khi môi trường kinh doanh biến động
nhất là trong giai đoạn nền kinh tế còn nhiều vấn đề như hiện nay. Vay nợ nhiều
đồng nghĩa với việc chi phí lãi vay tăng cao, chi phí phá sản, chi phí kiệt quệ tài
chính lớn. Điều này có thể gây một áp lực lớn tới hoạt động sản xuất kinh doanh
của doanh nghiệp. Ngoài ra, phần lớn doanh nghiệp trong ngành duy trì một tỉ trọng
nợ ngắn hạn rất cao trên tổng nợ (trên 80%) cho thấy các doanh nghiệp còn phụ
thuộc rất lớn vào các khoản nợ ngắn hạn. Điều này có thể gây khó khăn cho doanh
nghiệp trong việc sử dụng vốn vào mục đích đầu tư dài hạn để phát triển.


2

Đã có nhiều nghiên cứu trước đây trên thế giới về các nhân tố ảnh hưởng đến
cơ cấu vốn của doanh nghiệp, điển hình có thể kể đến các nghiên cứu của: Huang &
Song (2002), Jean J.Chen (2004) tại Trung Quốc, Ashok Kumar Panigrahi (2010)
tại Ấn Độ,.... tuy nhiên các bằng chứng thực nghiệm lại không đồng nhất về các yếu
tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn, cũng như chiều hướng tác động của các yếu tố này.
Hơn nữa các nghiên cứu trên được thực hiện ở từng quốc gia khác nhau với các giai
đoạn khác nhau, các điều kiện kinh tế xã hội cũng khác nhau. Do đó, việc áp dụng
kết quả nghiên cứu từ các quốc gia đó tại Việt Nam là chưa thực sự chính xác. Ở
Việt Nam cũng đã có nhiều nghiên cứu về vấn đề này, như nghiên cứu của: Trần
Thị Thanh Tú (2007), Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng (2008),... song do môi
trường và điều kiện kinh tế thường xuyên vận động và biến đổi nên việc nghiên cứu
về các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn các doanh nghiệp luôn cần thiết và cần
được cập nhật kịp thời, làm cơ sở cho các doanh nghiệp có những quyết định và
chính sách phù hợp.
Trong thời đại cuộc cách mạng công nghiệp 4.0 phát triển mạnh mẽ như hiện

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn các doanh
nghiệp ngành CNTT và truyền thông niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam
Phạm vi nghiên cứu: Hiện nay có tổng cộng 34 doanh nghiệp ngành CNTT và
truyền thông niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam (có ngành nghề kinh doanh
chính là ngành CNTT và truyền thông). Tuy nhiên, tác giả chỉ lựa chọn mẫu là 27
doanh nghiệp trong ngành CNTT và truyền thông niêm yết trên 2 sàn chứng khoán
HNX và HoSE trong khoảng thời gian 10 năm từ năm 2008 tới năm 2017 theo các
tiêu chí như sau:
 Các doanh nghiệp có ngành nghề kinh doanh chính là ngành công nghệ
thông tin và truyền thông (có tỉ trọng doanh thu cao nhất)
 Các doanh nghiệp có giá trị vốn hóa lớn trên thị trường chứng khoán
 Số liệu báo cáo tài chính của doanh nghiệp đầy đủ trong giai đoạn nghiên
cứu từ năm 2008 đến năm 2017


4

4. Phương pháp nghiên cứu
Sử dụng các phương pháp nghiên cứu thống kê, tổng hợp, so sánh, phân tích
hồi quy từ dữ liệu của các báo cáo tài chính theo năm của các doanh nghiệp ngành
CNTT và truyền thông niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ
năm 2008 tới năm 2017. Trong đó, phương pháp được sử dụng chủ yếu là phương
pháp phân tích hồi quy chạy mô hình thực nghiệm để xem xét, đánh giá mối quan
hệ giữa các biến độc lập tới biến phụ thuộc. Đây là một trong những công cụ hữu
hiệu nhất để phân tích mô hình đa nhân tố trong nhiều lĩnh vực. Cách tiếp cận
chung của phương pháp này bao gồm 3 bước sau:
 Thu thập dữ liệu. Trong bài viết này, tác giả sử dụng dữ liệu thu thập từ các
báo cáo tài chính theo năm của các doanh nghiệp làm cơ sở tính toán ra các
biến trong mô hình hồi quy.

niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam
Chương 4: Kết quả nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn các
doanh nghiệp ngành công nghệ thông tin và truyền thông niêm yết trên sàn giao
dịch chứng khoán Việt Nam
Chương 5: Một số giải pháp hoàn thiện cơ cấu vốn các doanh nghiệp ngành
công nghệ thông tin và truyền thông niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt
Nam


6

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CẤU VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ
ẢNH HƯỞNG TỚI CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP
1.1 Tổng quan về cơ cấu vốn của doanh nghiệp
1.1.1 Khái niệm chung
Nguồn vốn là một trong những yếu tố quan trọng nhất giúp doanh nghiệp có
thể tồn tại và phát triển. Nguồn vốn này được doanh nghiệp huy động theo 2 nguồn
chính là vốn vay và vốn chủ sở hữu.
Cơ cấu vốn của doanh nghiệp là tỉ lệ giữa tổng nợ (gồm nợ ngắn hạn và nợ dài
hạn) và vốn chủ sở hữu, hay nói cách khác “Cơ cấu vốn là thuật ngữ chỉ việc doanh
nghiệp sử dụng một tỉ lệ nào đó các dạng nguồn vốn khác nhau nhằm sử dụng cho
hoạt động sản xuất kinh doanh” (Bạch Đức Hiển, 2007). Sử dụng nợ đến từ việc
phát hành trái phiếu hoặc vốn vay các tổ chức tín dụng trong khi đó vốn chủ sở hữu
được huy động từ 3 nguồn: cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu ưu đãi và lợi nhuận giữ lại.
Khái niệm về cơ cấu vốn của doanh nghiệp có nhiều quan điểm khác nhau.
Theo Stephen A.Ross W. Westerfield và Bradford D. Jordan (2003), cơ cấu vốn của
một doanh nghiệp là sự kết hợp giữa việc sử dụng vốn nợ và vốn chủ sở hữu theo
một tỉ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
Theo Nguyễn Minh Kiều (2012) thì cơ cấu vốn là “Quan hệ về tỉ trọng giữa nợ và
vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường trong tổng số

Khoản mục này gồm tất cả các nghĩa vụ tài chính, khoản đi thuê mà thời hạn phải
trả của doanh nghiệp lớn hơn một năm. Các khoản này có thể phát sinh từ việc phát
hành trái phiếu doanh nghiệp hoặc cho thuê dài hạn, các khoản vay vốn ngân hàng
hay những thỏa thuận tài chính kéo dài trên một năm.
1.1.2.2 Vốn chủ sở hữu
Vốn chủ sở hữu chính là vốn thuộc sở hữu của các cổ đông trong một doanh
nghiệp. Vốn chủ sở hữu được hình thành chủ yếu từ 2 nguồn là: vốn góp của các cổ
đông (thông qua việc phát hành cổ phiểu phô thông và cổ phiếu ưu đãi) và lợi nhuận
giữ lại.


8

 Cổ phiếu phổ thông
Cổ phiếu phổ thông (cổ phiếu thường) là loại chứng khoán đại diện cho phần
sở hữu của các cổ đông trong một doanh nghiệp hay tập đoàn, các cổ đông có quyền
bỏ phiếu, tự do chuyển nhượng và được chia lợi nhuận từ kết quả hoạt động kinh
doanh của doanh nghiệp thông qua cổ tức và phần giá trị tài sản tăng thêm (chênh
lệch giá) của doanh nghiệp theo giá thị trường. Về mặt thanh khoản, các cổ đông
nắm giữ cổ phiếu phổ thông sẽ có quyền lợi sau cùng đối với tài sản của doanh
nghiệp, sau quyền lợi của người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu trong trường
hợp doanh nghiệp xảy ra phá sản. Điều này đã làm cổ phiếu phổ thông trở nên rủi ro
hơn so với trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi, do vậy lợi suất yêu cầu của nó cũng cao
hơn.
Do dòng tiền của các cổ đông sở hữu cổ phiếu thường không ổn định và đều
đặn nên khó xác định được chính xác chi phí hay lợi suất yêu cầu của cổ phiếu
thường. Phương pháp thường dùng là sử dụng mô hình định giá tài sản CAPM xác
định bởi công thức:
E(Ri) = RF + βi [E(Rm) – RF], trong đó:


rP: Chi phí sử dụng cổ phiếu ưu đãi
DP: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu ưu đãi
P0: Giá trị hiện tại của mỗi cổ phiếu ưu đãi
 Lợi nhuận giữ lại
Lợi nhuận giữ lại là phần trăm lợi nhuận ròng không sử dụng để chi trả cổ tức
mà được doanh nghiệp giữ lại để tái đầu tư cho các mục tiêu quan trọng hoặc để trả
nợ. Khoản mục này nằm bên dưới vốn chủ sở hữu trong bảng cân đối kế toán của
doanh nghiệp.
Lợi nhuận giữ lại = lợi nhuận giữ lại ban đầu + thu nhập ròng – cổ tức
Trong hầu hết trường hợp, doanh nghiệp sử dụng lợi nhuận giữ lại để đầu tư
vào các mảng mà doanh nghiệp có thể tạo ra tăng trưởng tốt và sinh lợi cao như việc
mua sắm các máy móc hiện đại hay đầu tư cho phòng nghiên cứu và phát triển
(R&D). Nếu khoản lỗ trong năm nay lớn hơn thu nhập giữ lại ban đầu thì lợi nhuận
giữ lại có thể là một số âm, tạo nên một khoản thiếu hụt trong doanh nghiệp.
1.1.3 Vai trò của cơ cấu vốn đối với doanh nghiệp
Tất cả các họat động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp đều không thể
hoạt động bình thường nếu doanh nghiệp không có khả năng về tài chính hay tình
hình tài chính của doanh nghiệp có vấn đề. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp là tỉ lệ
giữa việc sử dụng vốn vay và vốn chủ sở hữu một cách hiệu quả để nâng cao được


10

kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Để quyết định được tỉ lệ này một cách hợp lý,
các nhà quản lý phải cân nhắc và xem xét trên rất nhiều yếu tố nhằm đạt được lợi
ích cao nhất cho các cổ đông.
Sử dụng vốn chủ sở hữu hay nợ thì đều nhằm mục đích tài trợ vốn cho hoạt
động kinh doanh của doanh nghiệp. Nhưng mỗi thành phần lại có những ưu nhược
điểm riêng khi sử dụng. Vì vậy, việc phân tích hoạt động kinh doanh của doanh
nghiệp nhằm đưa ra được một cơ cấu vốn tối ưu trong những hoàn cảnh cụ thể là


Nợ dài hạn
Tổng nguồn vốn

(1.6)


11

Chỉ tiêu này phản ánh nợ dài hạn chiếm tỉ lệ bao nhiêu phần trăm trong tổng
nguồn vốn của doanh nghiệp. Chỉ tiêu này càng lớn cho thấy doanh nghiệp càng sử
dụng nhiều nợ vay dài hạn.
1.2 Những lý thuyết về cơ cấu vốn của doanh nghiệp
1.2.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani & Miller (M&M)
Lý thuyết được M&M về cơ cấu vốn của doanh nghiệp được 2 giáo sư
Modigliani và Miller đưa ra lần đầu vào năm 1958 trong bài báo nổi tiếng “The
Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment” trên tạp chí
kinh tế Mỹ. Với các giả định của mình, Modigliani và Miller đã chứng minh giá trị
của doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cơ cấu vốn.
Các giả định của lý thuyết M&M:
 Không có chi phí thuế
 Không có chi phí giao dịch
 Không có chi phí phá sản hay chi phí kiệt quệ tài chính
 Chi phí lãi vay là như nhau với cả doanh nghiệp và nhà đầu tư
 Thông tin cân xứng giữa doanh nghiệp và nhà đầu tư
 Giả định về thị trường hoàn hảo
Lý thuyết M&M được chia làm 2 trường hợp: khi không có sự tác động của
thuế và khi có sự tác động của thuế. Các trường hợp này lần lượt sẽ được xem xét
cùng với 2 định đề về giá trị doanh nghiệp và chi phí sử dụng vốn.
a, Lý thuyết M&M khi không có sự tác động của thuế

rE = r 0 +

D
E

× (r0 – rD)

(1.8)

rD: Chi phí sử dụng nợ (lãi suất)
rE: Chi phí sử dụng vốn cổ phần khi có đòn bẩy tài chính
r0: Chi phí sử dụng vốn cổ phần khi không có đòn bẩy tài chính


13

D: Giá trị của nợ vay
E: Giá trị của vốn cổ phần khi có đòn bẩy tài chính
Ta có:
WACC =

D
D+E

× rD +

E
D+E

Đặt WACC = r0, rồi nhân cả 2 vế với

E
D+E

+r

× rE×


D+E
E

× rE

(1.9)

D+E
E

, ta được:



rE = r 0 +

D
E

r0 ×

D+E