BÔ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
----------------oo0oo---------------

NGÔ THỊ TỨ

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN MỨC ĐỘ BẤT CÂN
XỨNG THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013


BÔ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
-----------------ooo0ooo---------------

NGÔ THỊ TỨ

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN MỨC ĐỘ BẤT CÂN
XỨNG THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học
PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT

DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Bảng 4.1. Thành phần bất cân xứng thông tin
Bảng 4.2 Thống kê mô tả các biến sử dụng trong mô hình
Bảng 4.3. Ma trận tương quan các biến trong mô hình
Bảng 4.4. Kết quả mô hình hồi quy tuyến tính
Bảng 4.5. Kiểm định Breusch-Pagan
Bảng 4.6. Kiểm định Breusch-Godfrey LM
Bảng 4.7. Kiểm định Portmanteau test


MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN
LỜI CẢM ƠN
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
TÓM TẮT…………………………………….…………………………………….1
CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU..................................................................................... 2
1.1 Tính cấp thiết của đề tài.................................................................................... 2
1.2. Mục tiêu nghiên cứu......................................................................................... 3
1.3. Câu hỏi nghiên cứu:......................................................................................... 3
1.4. Phạm vi nghiên cứu:......................................................................................... 4
1.5. Phương pháp nghiên cứu................................................................................. 4
1.6. Kết cấu đề tài:................................................................................................... 4
CHƯƠNG 2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY......................5
2.1. Lý thuyết về thị trường chứng khoán............................................................. 5
2.2. Bất cân xứng thông tin..................................................................................... 6
2.3. Tác động của bất cân xứng thông tin lên thị trường chứng khoán...............7
2.4. Các mô hình xác định mức độ của thông tin bất cân xứng trên thị trường
chứng khoán............................................................................................................ 8
2.5. Mô hình xác định các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ bất cân xứng thông

các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam và đo lường mức độ ảnh
hưởng của các yếu tố tác động đến vấn đề thông tin bất cân xứng hiện nay. Từ đó
đưa ra một số giải pháp để hạn chế vấn đề thông tin bất cân xứng hiện nay trên thị
trường chứng khoán.
Với việc nghiên cứu thị trường chứng khoán Việt Nam trong năm 2012, là
một năm mà thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua rất nhiều biến động cho
thấy mức độ bất cân xứng thông tin hiện nay vẫn còn ở ngưỡng cao với mức độ
trung bình là 72.75 % và các yếu tố tác động mạnh mẽ làm ảnh hưởng tới thông tin
trên thị trường chứng khoán gồm có: Giá trung bình hằng ngày, độ lệch chuẩn của
suất sinh lợi hằng ngày và phương sai của giá trung bình mua bán hằng ngày.
Từ thực trạng trên, bài nghiên cứu đưa ra một số kiến nghị để giảm thiểu tình
trạng bất cân xứng thông tin hiện nay là: Tăng cường thanh tra giám sát, cần có sự
phối hợp để xử lý hài hòa với chuẩn mực kiểm toán và công bố thông tin của công
ty niêm yết và công ty chứng khoán; Cần có sự phối hợp một cách đồng bộ giữa các
cơ quan hữu quan và các Bộ, ngành liên quan, xây dựng cơ chế phối hợp và chế độ
thông tin, báo cáo để triển khai thực hiện thành công phương án tái cấu trúc thị
trường tài chính… để thị trường chứng khoán Việt nam ngày càng phát triển hoàn
thiện hơn nữa.


2

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU

1.1 Tính cấp thiết của đề tài.
Trải qua chặng đường phát triển hơn 12 năm, thị trường chứng khoán Việt
Nam đã không ít lần biến động mạnh. Năm 2007, khi thị trường chứng khoán ở thời
kỳ hoàng kim, nhiều nhà đầu tư đã xem thị trường chứng khoán như một “canh bạc”
lớn để tìm kiếm lợi nhuận. Bước sang 2008, thị trường chứng khoán đã bắt đầu có
dấu hiệu đi xuống. Thế nhưng, nhiều nhà đầu tư vẫn kỳ vọng sự đi xuống chỉ là nhất

thông tin sẽ làm hạn chế tính hiệu quả của thị trường, các nhà đầu tư sẽ dự đoán
không chính xác được cơ hội đầu tư và rủi ro gặp phải. Đối với thị trường chứng
khoán thì việc thiếu thông tin hoặc có quá nhiều thông tin không chính xác sẽ làm
cho nhà đầu tư không tự tin khi tham gia giao dịch hoặc sẽ tham gia theo xu hướng
đám đông, điều này sẽ ảnh hưởng rất lớn đến hoạt động của thị trường, nếu tình
trạng này kéo dài nó sẽ làm thì trường mất dần tính ổn định và không thể kiểm soát.
Do vậy, việc phân tích đánh giá các yếu tố tác động đến bất cân xứng thông tin để
có những giải pháp, kiến nghị trong giai đoạn hiện nay là điều rất cần thiết.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu.
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn này là xác định mức độ thông tin bất cân
xứng giữa nhà đầu tư và công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam,
xem xét các yếu tố nào tác động đến vấn đề thông tin bất cân xứng hiện nay và đề ra
các gợi ý chính sách nhằm làm giảm mức độ thông tin bất cân xứng để nhà đầu tư
đầu tư hiệu quả hơn.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu:
1. Mức độ tồn tại thông tin bất cân xứng trên thị trường chứng khoán Việt
Nam là cao hay thấp và đạt ở mức nào?
2.

Các yếu tố nào ảnh hưởng đến thông tin bất cân xứng trên thị trường

chứng khoán Việt Nam?


4

1.4. Phạm vi nghiên cứu:
Để trả lời cho câu hỏi nghiên cứu đặt ra, bài nghiên cứu xem xét thông tin dữ
liệu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam và khoảng thời gian
nghiên cứu là từ 03/1/2012 đến 28/12/2012.


Cổ phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của
người sở hữu đối với một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành.



Chứng chỉ quỹ là loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu của nhà
đầu tư đối với một phần vốn góp của quỹ đại chúng.



Hợp đồng tương lai là một cam kết bằng văn bản về việc chuyển giao
một tài sản cụ thể hay chứng khoán vào một ngày nào đó trong tương
lai với mức giá đã thỏa thuận ở thời điểm hiện tại.



Quyền chọn là một công cụ cho phép người nắm giữ nó được mua
(nếu là quyền chọn mua) hoặc bán (nếu là quyền chọn bán) một khối
lượng nhất định hàng hóa với một mức giá xác định (Strike Price) và
trong một thời hạn nhất định.



Bảo chứng phiếu là một loại chứng khoán được phát hành cùng với
trái phiếu hay cổ phiếu ưu đãi mà người sở hữu nó có quyền mua một
số lượng chứng khoán nhất định tại một mức giá xác định và trong
một thời hạn nhất định.



tồn tại tình trạng thông tin bất cân xứng, người lựa chọn thứ tốt lại chọn phải thứ
không tốt. Trong điều kiện thông tin đối xứng, các bên trong giao dịch nắm thông
tin ngang nhau và đầy đủ về thứ được giao dịch. Khi đó, người ta có thể tìm được
thứ tốt hoặc thứ tương xứng với cái giá mà họ phải bỏ ra. Nhưng trong nền kinh tế
cạnh tranh không hoàn hảo, thông tin bất đối xứng thì kết quả lại hoàn toàn ngược


7

lại. Bên không có lợi về thông tin phải gánh chiu nhiều rủi ro, nghĩa là một bên
trong giao dịch có nhiều thông tin về sản phẩm giao dịch hơn bên kia, người có ưu
thế về thông tin có thể cung cấp những thông tin không trung thực về sản phẩm
được giao dịch cho bên kém ưu thế thông tin. Kết quả là, bên kém ưu thế về thông
tin đồng ý hoàn thành giao dịch và nhận được thứ không như mình mong muốn.
- Tâm lý ỷ lại: sau khi hợp đồng đã được giao kết nhưng một bên có hành
động che đậy thông tin mà bên kia khó lòng kiểm soát, hoặc muốn kiểm soát thì
cũng phải tốn kém chi phí. Đầu tư trên thị trường chứng khoán là hình thức các nhà
đầu tư góp vốn với công ty niêm yết nhằm hưởng cổ tức do lợi nhuận trong quá
trình sản xuất kinh doanh của công ty mang lại. Như vậy tâm lý ỷ lại phát sinh nếu
những người đại diện điều hành công ty không sử dụng nguồn vốn đúng mục đích
hoặc không hiệu quả. Tâm lý ỷ lại của người đại diện sẽ gia tăng nếu như tỷ lệ cổ
phần mà họ sở hữu thấp bởi vì nếu hoạt động sản xuất kinh doanh không hiệu quả
thì trách nhiệm của họ không cao và sự thiệt hại trên vốn góp là thấp. Hoặc trong
một số trường hợp những người đại diện vì theo đuổi mục đích nào đó để làm lợi
riêng cho bản thân mà gây tổn hại đến lợi ích của các nhà đầu tư thì các nhà đầu tưbên kém ưu thế về thông tin sẽ là người gánh chịu những rủi ro phát sinh

.

2.3. Tác động của bất cân xứng thông tin lên thị trường chứng khoán
Tác động của thông tin bất cân xứng đối với nhà đầu tư:

trường chứng khoán.
Mô hình Glosten and Harris (1988)
Một trong những mô hình phổ biến được dùng để đo lường chi phí lựa chọn
bất lợi là mô hình của Gloten và Harris (1988). Mô hình này được thiết lập dựa trên
sự biến đổi giá giao dịch (Bid-Ask Spread) tại các thời điểm:
Pt – Pt-1 = co (Qt – Qt-1) + c1 (QtVt – Qt-1Vt-1) + z0 Qt + z1 QtVt + εjt
Trong đó:
-

Pt và Pt-1: là giá cổ phiếu tại thời điểm t và t-1


9

- Qt: Chỉ số giao dịch của cổ phiếu tại thời điểm t, Qt bằng +1 nếu là người mua
phát động trước và bằng -1 nếu là người bán phát động trước
- Vt: Lượng giao dịch cổ phiếu tại thời điểm t.
- c0, c1, z0, z1: là các hệ số của phương trình.
- εjt: là sai số của phương trình
Theo Glosten và Harris (1988) thì thành phần tạo nên khoảng chênh lệch của
giá giao dịch gồm có ba thành phần: chi phí bất cân xứng thông tin (thành phần chi
phí lựa chọn bất lợi), chi phí xử lý đặt lệnh và chi phí lưu trữ. Trong đó chi phí bất
cân xứng thông tin được xác định: Z0 = 2(z0 + z1 Vt), phần còn lại chi phí xử lý đặt
lệnh và chi phí lưu trữ được xác định là C 0 = 2(c0 + c1 Vt). Thành phần bất cân xứng
thông tin được xác định ASC = Z0/(Z0+C0).
Mô hình George, Kaul, and Nimalendran (1991)
George, Kaul, and Nimalendran (1991) đã phát triển mô hình mới với chênh
lệch ước tính khoảng báo giá. Mô hình xác định chi phí bất cân xứng thông tin dựa
trên sự sai khác giữa tỷ lệ lợi nhuận được tính theo giá giao dịch và lợi nhuận theo
giá bình quân.

hợp đối với những thị trường chứng khoán mới nổi như ở Việt nam. Vì thị trường
Việt Nam là một thị trường mới nổi, số lượng sàn chứng khoán rất ít, chỉ có 2 sàn là
HNX và sàn HOSE và tập trung chủ yếu là sàn HOSE, các công ty trong nước có cổ
phiếu niêm yết trên sàn cũng còn hạn chế, chưa nhiều, công tác thống kê số liệu
phân tích còn hạn chế nhất là về khối lượng, giá mua bán khớp lệnh liên tục trong
một thời gian dài rất khó thống kê. Do vậy việc sử dụng các mô hình như của
George, Kaul, and Nimalendran (1991) hay Lin, Sanger và Booth (1995) thì việc
thống kê số liệu hiện nay ở Việt Nam rất khó có số liệu chính xác do vậy đề tài đề


11

xuất sử dụng mô hình nghiên cứu của Glosten và Harris (1988) làm mô hình đo
lường mức độ bất cân xứng thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
2.5. Mô hình xác định các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ bất cân xứng thông
tin.
Mô hình Bonnie F.Van Ness, Robert A.Van Ness and Richard S.Warr (2001)
Kế thừa các nghiên cứu trước đây của các tác giả như Bhushan R (1989),
Brennan và Subrahmanyam (1995)…, Ness và Cộng sự (2001) đã phát triển mô
hình nghiên cứu đã bao gồm các mô hình nghiên cứu trước đây. Đây là mô hình
xem xét các yếu tố tác động đến mức độ bất cân xứng thông tin một cách khá đầy
đủ và bao hàm cả các nghiên cứu trước do vậy luận văn đưa ra mô hình của Ness và
Cộng sự (2001) là mô hình tổng quát để xem xét các yếu tố tác động.
Từ việc đo lường mức độ ảnh hưởng của thành phần bất cân xứng thông tin
trên thị trường chứng khoán, Ness và Cộng sự (2001) đã phân tích đánh giá các yếu
tố tác động đến thông tin bất cân xứng trên thị trường và bao gồm các yếu tố sau:
- ANLYST: số lượng các nhà phân tích đối với một cổ phiếu.
- VOL: trung bình khối lượng giao dịch hằng ngày của cổ phiếu
- PRI: giá cổ phiếu trung bình một ngày
- VAR: Phương sai của trung bình giá mua bán hàng ngày

trên thị trường chứng khoán Việt Nam và sử dụng mô hình của Ness (2001) để xem
xét đánh giá các yếu tố ảnh hưởng tới vấn đề bất cân xứng thông tin hiện nay.


13

CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1. Mô hình nghiên cứu
3.1.1. Mô hình xác định mức độ bất cân xứng thông tin
Trong phần cơ sở lý thuyết các nghiên cứu trước đây có đưa ra một số mô
hình để đo lường mức độ bất cân xứng thông tin, qua tình hình thực tế thì mô hình
của Glosten và Harris (1988) là phù hợp để đo lường mức độ bất cân xứng thông tin
hiện nay ở Việt Nam. Do đó, mô hình nghiên cứu mức độ bất cân xứng thông tin
của đề tài là:
Pt – Pt-1 = co (Qt – Qt-1) + c1 (QtVt – Qt-1Vt-1) + z0 Qt + z1 QtVt + εjt
Trong đó:
- Pt và Pt-1: là giá cổ phiếu tại thời điểm t và t-1
- Qt: Chỉ số giao dịch của cổ phiếu tại thời điểm t, Qt bằng +1 nếu là người mua
phát động trước và bằng -1 nếu là người bán phát động trước. Do trong khoảng thời
gian ngắn, gần như là cùng một thời điểm có rất nhiều giao dịch được khớp lệnh nên
rất khó xác định được Qt. Vì thế theo Lee và Ready (1991) xác định như sau:
+ Giao dịch Qt bằng +1 nếu tại thời điểm giao dịch Pt > Pt-1
+ Giao dịch Qt bằng -1 nếu tại thời điểm giao dịch Pt < Pt-1
- Giao dịch Qt bằng Qt-1 nếu tại thời điểm giao dịch Pt = Pt-1
- Vt: Lượng giao dịch cổ phiếu tại thời điểm t.
- c0, c1, z0, z1: là các hệ số của phương trình.
- εjt: là sai số của phương trình.
Theo Glosten va Harris (1988) khoảng chênh lệch của giá giao dịch (Bid-ask
spread) bao gồm ba thành phần đó là: thành phần chi phí bất cân xứng thông tin


15

xem xét ở góc độ mỗi một công ty chứng khoán phân tích cho một cổ phiếu là một
nhà phân tích.
- ERRE: biến đo lường sai số dự báo về thu nhập trên mỗi cổ phiếu. Biến này được
đo lường bằng ERRE = [(EPS – trung vị EPS dự báo)/EPS]. Theo Ness (2001), biến
này mang dấu kỳ vọng (-) tức là sai số về dự báo thu nhập cổ phiếu này càng lớn thì
bất cân xứng thông tin càng nhỏ. Tại thị trường chứng khoán Việt Nam thì chưa có
thống kê phân tích của các công ty chứng khoán dự báo được EPS cho từng cổ
phiếu trong năm tới nên yếu tố này chưa thể thống kê, mà các công ty chứng khoán
thường cập nhật về lợi nhuận dự báo trong năm tới của công ty đó. Do vậy, bài
nghiên cứu sẽ xem xét yếu tố ERRE tại thị trường chứng khoán Việt Nam dưới góc
độ là biến đo lường sai số dự báo về lợi nhuận công ty, do vậy ERRE được đo bằng
(Lợi nhuận sau thuế thực tế - Lợi nhuận sau thuế dự báo)/Lợi nhuận sau thuế thực
tế.
- RDSALES: Chi phí nghiên cứu và phát triển chia cho tổng doanh thu trong kỳ;
Theo F.Van Ness(2001) thì biến này mang dấu kỳ vọng (+) tức là chi phí nghiên cứu
và phát triển càng lớn thì làm cho bất cân xứng thông tin càng lớn. Tuy vậy, Ness và
Cộng sự (2001) cũng cho rằng chi phí này là không chắc chắn và những công ty
không có chi phí này thì được xem là bằng 0. Do vậy, đối với các công ty chứng
khoán nghiên cứu niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam thì các chi phí này chưa
được thống kê và ta xem là bằng 0 do vậy không có tác động đến mức độ bất cân
xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- DISP: Độ phân tán của dự báo thu nhập trên mỗi cổ phiếu của các nhà phân tích,
được đo lường bằng độ lệch chuẩn của lợi nhuận dự báo chia cho trung vị lợi nhuận
dự báo của các nhà phân tích. Do chưa có số liệu thống kê từng nhà phân tích trên
thị trường chứng khoán Việt Nam dự báo về thu nhập trên mỗi cổ phiếu của các cổ
phiếu nên chưa thể thống kê được biến này. Qua phân tích, tác giả nhận thấy rằng
hiện nay trên thị trường chứng khoán Việt Nam thì tâm lý các nhà đầu tư đang rất

kỳ vọng là (+), theo Ness (2001) thì doanh nghiệp sử dụng vốn vay cao hơn sẽ có


17

thể xảy ra những biến động lớn hơn trong việc xác định lợi nhuận công ty do vậy
khó xác định lợi nhuận của công ty này và làm cho bất cân xứng thông tin càng lớn.
- INTAGTA: Tỷ lệ tài sản vô hình chia cho tổng tài sản. Theo Ness thì tỷ số này
càng lớn thì mức độ bất cân xứng càng lớn do tài sản vô hình trong các công ty
không thể xác định một cách hiện hữu và chính xác, vì vậy biến này mang kỳ vọng
(+)
- MB: Giá trị thị trường và giá trị sổ sách; MB được xác định bằng giá trị thị trường
vốn cổ phần cộng với tổng tài sản trừ vốn chủ sở hữu chia cho tổng tài sản; Theo
Ness và cộng sự thì biến này mang kỳ vọng (+), theo tác giả việc sử dụng tỷ số giá
trị thị trường và sổ sách như một thước đo về chất lượng của các cơ hội tăng trưởng
của các công ty. Các công ty càng có cơ hội phát triển thì càng khó trong việc xác
định dòng tiền trong tương lai từ đó tạo nên bất cân xứng thông tin càng lớn.
- MVE: Giá trị thị trường vốn cổ phần. Theo Ness (2001) biến này mang kỳ vọng
(-). Biến này phản ảnh quy mô của công ty. Những công ty có quy mô càng lớn thì
càng có nhiều thông tin liên quan đến nó được quan tâm hơn và nhà đầu tư sẽ nắm
bắt các thông tin liên quan đó dễ dàng hơn do vậy sẽ hạn chế được tình trạng bất cân
xứng thông tin.
- PINST: tỷ lệ phần trăm nắm giữ cổ phần trong công ty của các nhà đầu tư tổ chức.
Theo Ness và Cộng sự (2001) thì biến này mang kỳ vọng (+), theo ông thì tỷ lệ nắm
giữ cổ phần trong công ty của nhà đầu tư tổ chức càng lớn thì nhà đầu tư càng nắm
đuợc nhiều thông tin hơn những nhà đầu tư khác nên làm cho bất cân xứng thông tin
càng lớn.
-

INST: Số lượng các nhà đầu tư tổ chức sở hữu cổ phần công ty. Theo Ness khi số

từ Công ty Chứng khoán Bảo Việt.
3.2.2. Xử lý số liệu:
Các số liệu sau khi thu thập sẽ được xử lý trên excel và sau đó sử dụng công
cụ Eview 6 để kiểm định mô hình hồi quy.
Nhập dữ liệu điều tra và xử lý số liệu thô: tác giả sử dụng phần mềm
Microsoft Excel để nhập dữ liệu, sau đó tiến hành xử lý số liệu thô như kiểm tra tính
hợp lý của dữ liệu.
Phân tích thống kê mô tả và phân tích kiểm định: từ dữ liệu đã được xử lý
thô, tác giả sử dụng một số phần mềm như Eview 6, stata … để phân tích.