1
MỞ ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài
Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh đã chính thức đi vào hoạt
động nhưng, thiết nghĩ, đề tài “Các giải pháp thúc đẩy sự hình thành và phát triển Thị
trường chứng khoán Việt Nam” vẫn mang tính thời sự bởi lẽ:
Một là, Thị trường chứng khoán Việt Nam không phải và không thể chỉ là Trung tâm
giao dịch chứng khoán. Để hoàn thiện và phát triển thị trường chứng khoán, cần thiết
phải nghiên cứu để hình thành và phát triể
n nhiều bộ phận khác thị trường thứ nhất (sở
giao dịch chứng khoán), thị trường thứ hai (thị trường OTC), cũng như các định chế có
liên quan khác (hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán, hiệp hội các nhà tư vấn, các
Quỹ đầu tư).
Hai là, ý tưởng cơ bản để thiết lập trung tâm giao dịch chứng khoán tại thành phố Hồ
Chí Minh là thiết lập một sàn giao dịch thử nghi
ệm để tập dượt và tạo bước đệm cho viêc
hình thành Sở giao dịch chính thức. Và, do vậy, cần phải tổng kết để đánh giá đúng thực
trạng hoạt động của mô hình thử nghiệm nhằm đúc rút những kinh nghiệm cho việc xây
dựng và phát triển một cơ Sở giao dịch chứng khoán chính thức, hiện đại trong tương lai.
Ba là, do quá kỳ vọng vào vai trò của thị trường, chứng khoán, Trung tâm giao dịch
đã
khai trương trong bối cảnh các hạ tầng cơ sở cần thiết cho thị trường vẫn chưa được
chuẩn bị đầy đủ. Hậu quả là, sau một năm hoạt động, Trung tâm giao dịch chứng khoán
đang đối mặt với nhiều nguy cơ khủng khoảng: khủng hoảng lòng tin, khủng hoảng thiếu
chứng khoán, nguy cơ biến Trung tâm thành một sòng bạc kiểu mới, nguy cơ thao túng
thị
trường bởi giao dịch tay trong (nội gián) ... Những nguy cơ này đã và đang là những
mầm mống phát sinh những yếu tố bất ổn đe doạ đến tính công bằng, minh bạch vào sự
Để hoàn thành đề tài này, ngoài các phương pháp nghiên cứu truyền thống (duy vật biện
chứng, duy vật lịch sử, diễn dịch, quy nạp), đề tài còn sử dụng các phương pháp nghiên
cứu phương pháp phân tích hệ thống, phương pháp mô hình hoá, phương pháp kinh tế
lượng....
4.
Kết cấu của đề tài
Ngoài phần mở đầu, phần kết luận và phần phụ lục, đề tài được xây dựng theo kết cấu
truyền thống 3 chương:
Chương 1. Tổng quan về chứng khoán và thị trường chứng khoán.
Chương 2. Thực trạng hình thành và phát triển Thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 3. Các giải pháp thúc đẩy sự hình thành và phát triển thị trường chứng khoán
Việt Nam.
3
CHNG
1
TNG QUAN V CHNG KHON V TH TRNG
CHNG KHON
1.1. V TR, CHC NNG CA H THNG TI CHNH, TH TRNG TI
Hỡnh 1.1. Chu chuyn ca cỏc dũng thu nhp, thanh toỏn, sn phm, dch v.
Các đơn vi sản xuất
(Chủ yếu l các doanh
nghiệp v chinh phủ)
Các đơn vi sản xuất
(Chủ yếu l các
hộ gia đình)
D
ò
n
g
c
h
i
p
h
i
t
i
ê
u
t
o
á
v
d
i
c
h
v
ụ
D
ò
n
g
d
i
c
h
v
ụ
s
ả
n
mở cửa của thị trường chứng khoán Thượng Hải vào năm 1990 và thị trường chứng
khoán Thẩm Quyến vào năm 1992, Trung Quốc cũng đã chính thức mở cửa để thừa nhận
và kết hợp các yếu tố của nền kinh tế thị trường ngay trong lòng của nền kinh tế xã hội
chủ nghĩ
a theo chủ nghĩa thực dụng của Đặng Tiểu Bình. Nhiều quốc gia đang phát triển
khác như Thái lan, Hàn quốc.... cũng đang có sự gia tăng nhanh chóng về tổng sản phẩm
và mức thu nhập bình quân đầu người bởi việc cải tổ mạnh mẽ nền kinh tế và thiết lập
một thể chế phù hợp với kinh tế của thị trường, giảm thiểu vai trò của Chính phủ trong
n
ền kinh tế. Khác hẳn với những nền kinh tế nói trên, Cuba, Bắc Triều Tiên là những nền
kinh tế đang gặp phải nhiều khó khăn do nhiều nguyên nhân nhưng nguyên nhân chủ yếu
vẫn là chưa thừa nhận hoàn toàn kinh tế thị trường và mở cửa nền kinh tế. Vậy thì thị
trường là gì và tại sao và bằng cách nào thị trường có sức mạnh như vậy?
Theo nghĩa gốc, thị trường chỉ mộ
t địa điểm cụ thể để người mua và người bán tập
hợp lại để trao đổi hàng hoá và dịch vụ. Thế nhưng, ngày nay, cùng với sự phát triển của
nền kinh tế hàng hoá, nội hàm của khái niệm thị trường đã được mở rộng hơn nhiều.
Trong kinh tế học hiện đại, thị trường không chỉ là một địa điểm mua bán tập trung mà
một cơ
chế mà theo đó người mua và người bán tiếp xúc với nhau để trao đổi hàng hoá và
dịch vụ. Đó có thể một thị trường giao dịch không có địa điểm giao dịch cụ thể nào hết vì
các giao dịch, trao đổi trên thị trường này được thực hiện thông qua điện thoại, telex, máy
điện toán và các trang thiết bị khác. Mặc dù cơ chế thị trường hoạt động chưa thật sự
hoàn hảo theo nguyên lý bàn tay vô hình
của Adam Smith nhưng trong các nền kinh tế
hiện đại, thị trường đã chứng minh những hiệu quả to lớn trong việc giải quyết ba vấn đề
cơ bản của mọi nền kinh tế: Sản xuất cái gì? Sản xuất như thế nào? và, Sản xuất cho ai?
Một mặt, thông qua sự thay đổi của giá trị cả hàng hoá và dịch vụ trên thị trường, thị
trường sẽ tự
động xác định loại hàng hoá và dịch vụ gì cần được sản xuất mở rộng và loại
ốn để chuyển
tải các quỹ cho vay khan hiếm từ những người tiết kiệm - tác nhân cho vay - sang những
người cần tiền - tác nhân đi vay - để đầu tư sản xuất hoặc mua sắm hàng hoá dịch vụ.
Trong nền kinh tế hiện đại, tầm quan trọng của hệ thống tài chính thể hiện ở việc thực
hiện các chức năng cơ bản sau đây:
Thứ nhấ
t, hệ thống tài chính tạo ra những công cụ tài chính để chuyển dịch rủi ro từ
những người tiết kiệm (hoặc người cho vay) - người không thích sự không chắc chắn về
lợi tức hoặc các khoản thanh toán - sang mhững người tiết kiệm hoặc những nhà đầu tư
sẵn sàng chấp nhận rủi ro. Bằng việc cung cấp cho các nhà đầu tư nhiều loại tài sản tài
chính để nắ
m giữ, thay vì chỉ nắm giữ một loại tài sản tài chính, nhà đầu tư thích có sự ổn
định về số lợi tức thu được có thể phân bổ số của cải hiện có của mình trong tập hợp các
tài sản tài chính khác nhau để phân tán rủi ro. Mặc dù kết quả đầu tư vào một tài sản tài
chính này có thể là tốt và tài sản kia có thể là không tốt lắm nhưng tính chung, thông
thường tổ hợp các tài sản (danh mục đầ
u tư) được chọn bao giờ cũng có mức lợi tức
trung bình.
6
Thứ hai, cùng với việc tạo ra các tài sản tài chính, hệ thống tài chính cung cấp một hệ
thống giao dịch để gia tăng tính lưu chuyển (liquidity) của các tài sản tài chính. Theo
quan điểm của người có tiền nhàn rỗi, tính lưu chuyển của tài sản được xem là một lợi
ích bởi vì không ai muốn vốn đầu tư của mình bị bất động vào một loại tài sản nhất định.
Bằng cách t
ạo ra các tài sản tài chính như cổ phiếu, trái phiếu, tài khoản tiền giửi không
kỳ hạn, thị trường tài chính cho phép nhà đầu tư nắm giữ các tài sản tài chính thích ứng
nhanh nhạy với những cơ hội đầu tư mới hoặc những sự kiện bất trắc, không dự đoán
trước hơn là những nhà đầu tư phân bố tài sản của mình vào bất động sản, nhà máy, máy
móc thiết bị bở
ệ và thị trường vốn trong hệ thống tài chính. Theo quy ước, thị trường tiền tệ là thị
7
trường giao dịch các công cụ tài chính có kỳ hạn dưới một năm và thị trường vốn là thị
trường giao dịch các công cụ tài chính có kỳ hạn trên một năm.
Theo mức độ công khai của các giao dịch, vốn lưu chuyển thông qua thị trường mở và
thị trường thương lượng. Thị trường mở là thị trường mua bán các công cụ tài chính mà
bất cứ cá nhân và các định chế tài chính nào cũng có thể tham gia. Ngượ
c lại, trong thị
trường thương lượng, các công cụ tài chính được trao đổi theo những điều khoản mua
bán trong các hợp đồng có tính chất riêng tư đựoc thiết lập bởi các cuộc bàn thảo và thoả
thuận trực tiếp giữa người mua và người bán.
Theo thời hạn tồn tại của các công cụ tài chính kể từ đợt phát hành đầu tiên, vốn có
thể được trao đổi trên thị trường s
ơ cấp hoặc thị trường thứ cấp. Thị trường sơ cấp là thị
trường mua bán các chứng khoán mới được phát hành lần đầu. Ngược lai, thị trường thứ
cấp là thị trường giao dịch các loại chứng khoán đã qua tay. Theo cấu trúc tổ chức của
thị trường, vốn đựơc chuyển tải qua thị trường đấu giá hoặc trên thị trường không chính
thứ
c. Trong thị trường đấu giá, người đầu tư đặt giá mua cao nhất sẽ là người được
nhận chứng khoán. Trong thị trường không chính thức, các công cụ tài chính được mua
bán thông qua các nhà môi giới hoạt động bên ngoài các cơ sở giao dịch chính thức, nơi
giao dịch các công cụ tài chính của các công ty lớn nhất, có tình trạng tài chính ổn định
nhất.
Cũng có thể phân loại các thị trường tài chính theo phương thức phân phối các công
cụ tài chính sau khi thự
c hiện một giao dịch. Trên thị trường giao dich ngay, các công
cụ tài chính được giao ngay lập tức (thường là trong khoản vài ba ngày làm việc). Ngược
lại, trên thị trường giao sau (thị trường các công cụ tài chính phát sinh hay thị trường
các chứng khoán tuỳ thuộc: chứng khoán có giá trị tuỳ thuộc vào giá tri của một tài sản
1.2.1.1. Tiền
Trong các nền kinh tế tiền tệ, bất cứ tài sản tài chính nào được thừa nhận một cách
rộng rãi như một phương tiện thanh toán hàng hoá, dich vụ hoặc để thanh toán nợ nần
đều được gọi là tiền [113,p.24], [115,p.9]. Định nghĩa này nhấn mạnh yếu tố niềm tin,
yếu tố tâm lý bao hàm trong khái niệm tiền tệ. Trong lịch sử, đã có nhiều thứ hàng hoá
khác nhau được sử dụng như tiền bởi vì ng
ười ta tin tưởng vào giá trị của chúng và sẵn
sàng thừa nhận chúng khi thanh toán.
Theo truyền thống, phần lớn các nhà kinh tế đã định nghĩa tiền là tất cả các loại tiền
giấy, tiền xu do công chúng nắm giữ, tiền gửi không kỳ hạn tại các ngân hàng thương mại
và các định chế nhận tiền gửi khác. Tài sản tài chính quan trọng nhất trong nền kinh tế thị
trường là tiền. Tiền tự bản thân nó là một tài s
ản tài chính thật sự bởi vì tất cả các dạng
tiền tệ mà chúng ta sử dụng hôm nay đều là những trái quyền (quyền đòi chi trả) đối với
các định chế phát hành ra nó. Bởi vì tất cả các tài sản tài chính được đánh giá bằng tiền
và vì các dòng lưu chuyển vốn giữa người cho vay và người đi vay diễn ra qua trung gian
của tiền tệ cho nên có thể nói rằng, tài sản tài chính quan trọng nhất trong nền kinh tế là
ti
ền.
1.2.1.2. Các chứng khoán vay nợ
Loại tài sản tài chính thứ hai là các chứng khoán vay nợ. Thuộc về nhóm tài sản tài
chính này là các trái phiếu, các khoản phải thu và tiền gửi tiết kiệm. Trái phiếu là giấy
chứng nhận về một khoản vay do người cho vay (người sở hữu trái phiếu) dành cho
người đi vay (người phát hành trái phiếu). Cũng giống như vay ở các ngân hàng, theo quy
định, để có thể vay nợ thông qua việc phát hành trái phiếu, người phát hành phải đưa ra
một cam kết có tính rằng buộc v
ề mặt pháp lý dưới hình thức một bản giao kèo ủy thác
i có những quyền sau cùng đối với tài sản
của công ty. Nếu một công ty bị buộc phải phá sản thì những người nắm giữ những
chứng khoán cao cấp như các trái phiếu sẽ có quyền ưu tiên được chia những tài sản còn
lại của công ty.
Khác với cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi hơn hẳn cổ phiếu thường ở hai điểm: (1)
được ưu tiên nhận lãi theo m
ột tỷ lệ đã được ấn định trước khi cổ tức được chi trả cho các
cổ phiếu thường và (2) quyền ưu tiên đối với phần tài sản còn lại của công ty nếu công ty
được đặt trong tình trạng phá sản. Như vậy, cổ phiếu ưu đãi giống như một loại trái
phiếu cấp thấp nhưng không có bảo đảm giống như bảo đảm củ
a trái phiếu và cổ phiếu
ưu đãi cũng không có sự hấp dẫn giống như cổ phiếu thường. 10
1.2.2. Cỏc hỡnh thc ti tr trờn cỏc th trng ti chớnh
Cỏc ch th tham gia cỏc giao dch ti chớnh gi cỏc vai trũ khỏc nhau trờn th trng
ti chớnh. Mt cỏch tng quỏt, cú th chia cỏc ch th tham gia vo th trng ti chớnh
theo ba nhúm vai trũ khỏc nhau: cỏc n v thng d hoc thõm ht; cỏc trung gian ti
chớnh v ngõn hng trung ng.
Nhúm cỏc n v thng d hoc thõm ht l cỏc h gia ỡnh, cỏc doanh nghip, chớnh
ph v ngi nc ngoi. Khi v th thng d vn, cỏc ch th thng d cú th cho vay
phn vn cha c
n dựng n ca mỡnh trờn th trng ti chớnh v tr thnh ngi cho
vay. Ngc li, khi trong tỡnh trng thõm ht, ch th ny s cú nhu cu vay mn
phn thiu ht tm thi trờn th trng ti chớnh v tr thnh ngi i vay. Nhúm gi vai
trũ trung gian ti chớnh l cỏc nh ch ti chớnh. õy l cỏc ch th cú chc nng chuyn
ti vn t n v thng d ti n v thõm ht. L ngõn hng c
a cỏc ngõn hng, thc
hin chc nng hoch nh chớnh sỏch tin t, bo v v duy trỡ s phỏt trin bn vng
Các tổ chức
Các đơn vị
thặng d thâm hụt
N
g
â
n
q
u
ỹ
C
h
ứ
n
gk
h
o
á
nt
r
ự
c
n
q
u
ỹ
C
h
ứ
n
g
k
h
o
á
n
t
r
ự
c
t
i
ế
p
N
g
â
n
q
u
ỹ
Các đơn vị
11Hình1.2. Các hình thức tài trợ chu chuyển của vốn và chứng khoán
Trong hình thức tài trợ trực tiếp, người đi vay và người cho vay có thể liên lạc, tiếp
xúc trực tiếp với nhau mà không có sự trợ giúp của một trung gian tài chính hoặc của bất
cứ một định chế tài chính nào khác. Bằng hình thức tài trợ này, sau khi đã thoả thuận một
giao dịch, để nhận được vốn, người đi vay trao cho người cho vay một tài s
ản chính (cổ
phiếu, trái phiếu, các giấy tờ nhận nợ khác....) chứng tỏ rằng người cho vay có quyền đòi
nợ hợp pháp đối với các khoản thu nhập trong tương lai hoặc hiện có của mình.
Tài trợ trực tiếp là phương pháp đơn giản nhất để thực hiện các giao dịch tài chính.
Tuy nhiên, hình thức này cũng có một hạn chế. Hạn chế dễ thấy nhất phải có sự chấp
thu
ận một cách tự nguyện giấy nhận nợ của người đi vay. Hạn chế thứ hai, quan trọng
hơn, là người đi vay và người cho vay phải cùng có nhu cầu trao đổi cùng một số tiền và
cùng vào một thời điểm. Rõ ràng , không có sự trùng hợp cơ bản này, giao dịch theo
phương thức tài trợ trực tiếp khó có thể thực hiện được. Hạn chế thứ ba là, để có thể tìm
biết nhu cầ
u của nhau, cả người cho vay và người đi vay phải chịu thêm một khoản chi
phí được gọi là chi phí thông tin. Dĩ nhiên là để có thể tìm được người cho vay có đúng
số tiền và sẵn sàng chấp thuận giấy nhận nợ của người đi vay, người đi vay phải liên hệ
và tiếp xúc với nhiều người có quỹ cho vay thặng dư.
Những hạn chế nói trên đã thúc đẩy sự ra đời của hình th
ức tài trợ một phương pháp
dịch tài chính củ
a cả đơn vị thặng dư và đơn vị thâm hụt đều được thoả mãn đầy đủ hơn
so với hình thức tài trợ bán trực tiếp.
Khác với các nhà mua bán chứng khoán chuyên nghiệp, các trung gian tài chính là các
định chế tài chính có thể phát hành các công cụ tài chính của riêng mình. Đặc tính riêng
có này giúp các trung gian tài chính có thể tạo ra các công cụ tài chính hấp dẫn để thu hút
vốn của các đơn vị thặng dư. Những công cụ tài chính (chứng khoán) này thường được
gọi là các ch
ứng khoán gián tiếp hoặc các chứng khoán thứ cấp để phân biệt với các
chứng khoán trực tiếp hoặc chứng khoán sơ cấp do các đơn vị thâm hụt phát hành.
Đây là phần cốt lõi của quá trình trung gian hoá tài chính.
Một bộ phận khác của tiến trình trung gian hoá tài chính là việc sử dụng nguồn vốn có
được qua việc bán các chứng khoán gián tiếp để mua các chứng khoán trực tiếp. Đó là
công cụ tài chính do đơn vị thâm h
ụt phát hành và bán cho các đơn vị thặng dư với sự trợ
giúp hoặc không có sự trợ giúp của các nhà mua bán chứng khoán chuyên nghiệp. Nói
cách khác, đối với chứng khoán trực tiếp, chứng khoán do đơn vị thặng dư mua cũng
chính là chứng khoán do đơn vị thâm hụt bán và chứng khoán trực tiếp được lưu chuyển
từ đợn vị thâm hụt tới đơn vị thặng dư trong khi vốn lưu chuyển theo chiều ngượ
c lại.
Đây là đặc tính dùng để phân biệt chứng khoán trực tiếp với chứng khoán gián tiếp.
Có thể nói rằng, hai bộ phận trong tiến trình tài trợ gián tiếp đề cập ở trên đã tạo tiền
đề cho sự chuyển hoá các chứng khoán tài chính - chuyển đổi các chứng khoán trực
tiếp thành các chứng khoán gián tiếp. Bằng việc bán các chứng khoán thứ cấp hấp dẫn
cho các đơn vị thặng dư đồng thờ
i mua các chứng khoán do các đơn vị thâm hụt phát
hành, các trung gian tài chính đã giữ vai trò không thể thiếu được trong nền kinh tế.
Chính quá trình chuyển đổi các chứng khoán trực tiếp thành các chứng khoán gián tiếp đã
cho phép khắc phục được những nhược điểm cố hữu của hình thức tài trợ trực tiếp và tài
trợ bán trực tiếp.
ưa chuộng nh
ất vì người sở hữu cổ phiếu là người có đủ tư cách hội viên và có quyền
chia lợi tức theo tỷ lệ vốn tham gia trên thu nhập ròng và tài sản có của một công ty. Trái
lại, với một người cẩn trọng, trái phiếu sẽ được ưu tiên hơn vì người mua trái phiếu có
quyền hưởng một khoản thu nhập cố định bất kể trong tình huống nào và bất kể hiệu quả
kinh doanh của doanh nghiệ
p ra sao.
1.2.3.2. Tính rủi ro
Rủi ro là một tình huống khó tránh trong hoạt động kinh doanh. Và dường như trong
nền kinh tế thị trường, một nghịch lý phổ biến thường thấy là một dịch vụ kinh doanh
càng có nhiều rủi ro thì mức lợi tức dự tính mang lại càng có độ hấp dẫn. Hoạt động đầu
tư và mua bán chứng khoán cũng vậy. Hai dạng rủi ro thường gặp trong đầu tư chứng
khoán là rủi ro vỡ nợ và rủ
i ro thị trường. Rủi ro vỡ nợ xảy ra khi người phát hành các
14
công cụ tài chính bị phá sản nên không thể trả đủ cho người mua số gốc vốn ban đầu. Vì
vậy, để tránh loại rủi ro này, việc điều tra tìm hiểu, lựa chọn nên mua cổ phiếu (hoặc trái
phiếu) của công ty nào và nên đầu tư vào ngành kinh tế nào, xu hướng phát triển của
ngành kinh tế đó trong tương lai sẽ ra sao là vấn đề có ý nghĩa hết sức quan trọng. Khác
với rủi ro vỡ nợ, rủi ro thị tr
ường xảy ra do sự biến động của giá thị trường. Khi mức lạm
phát dự đoán thay đổi, khi triển vọng kiếm lợi nhuận của các doanh nghiệp trở nên khó
khăn hơn, khi mức lãi suất trên thị trường gia tăng, khi nền kinh tế đang trong trạng thái
khủng hoảng. Vì lý do đó, mức độ rủi ro trên thị trường thường gia tăng theo độ dài của
khoảng thời gian đến hạn củ
a các công cụ tài chính.
1.2.3.3. Tính lưu chuyển
sự biến động mạnh của giá thị trường. Vì lý do này, tính lưu chuyển của một công cụ tài
chính thay đổi theo mức độ ổn định về giá của nó qua thời gian.
Thứ hai, công cụ tài chính có tính khả mại cao (có thị trường bán lại sôi động) để, khi
cần, nhà
đầu tư có thể bán lại các công cụ tài chính đó một cách dễ dàng.
Thứ ba, công cụ tài chính phải có khả năng hoán đổi (reversibility) để các nhà đầu tư
có thể thu hồi được vốn đầu tư ban đầu mà không phải chịu mất mát, thua lỗ lớn. Cần để
ý rằng, bao giờ cũng vậy, luôn luôn và hầu như ngay lập tức, nhà đầu tư có thể tìm được
người mua để bán một tài sả
n nhưng điều đó không có nghĩa là tài sản mà nhà đầu tư nắm
giữ là tài sản có tính lưu chuyển bởi vì vấn đề không phải chỉ đơn giản là chuyển đổi tài
sản thành tiền được mà là ở chỗ bán được với giá trị cao nhất. Một tài sản càng mất
nhiều thời gian để thanh lý, chi phí giao dịch có liên quan đến việc chuyển đổi, thanh lý
càng cao thì tính lưu chuyển của tài sản đó càng thấp. Vì v
ậy, một khoản tiền gửi có thể
rút theo nhu cầu thuộc tài khoản tiền gửi thanh toán ngay (tài khoản không kỳ hạn) có
tính lưu chuyển cao hơn các loại trái phiếu kho bạc, trái phiếu công ty hoặc công trái.
Ba thuộc tính nói trên của công cụ tài chính có liên hệ chặt chẽ với nhau. Dễ thấy nhất
là mối liên hệ gữa mức rủi ro và khả năng sinh lời (hình1). Thông thường, các công cụ tài
chính có mức rủi ro cao là những công cụ có mức sinh lời cao nh
ất và đó chính là yếu tố
hấp dẫn nhà đầu tư và các doanh nghiệp nắm giữ các công cụ tài chính có mức rủi ro cao.
Giữa khả năng sinh lời và mức lưu chuyển cũng có mối liên hệ mật thiết. Công cụ càng
có tính lưu chuyển cao thì mức sinh lời của nó càng thấp. Vì vậy, những nhà đầu tư
không muốn nguồn vốn nhàn rỗi của mình bị bất động thường chọn một công cụ
tài
chính có mức sinh lời thấp hơn dể có một công cụ tài chính có mức lưu chuyển cao hơn.
Sau hết, như đã trình bày trong thuộc tính lưu chuyển, mối liên hệ giữa mức độ rủi ro và
mức lưu chuyển là mối liên hệ cố hữu. Một công cụ tài chính càng có tính lưu chuyển cao
thì càng có lợi thế trong giao dịch, mua bán, vì bất cứ lúc nào, người nắm giữ cũng có thể
phải trung bình trên trung bình
Đờng thị trờng vốn
Độ dốc chỉ mức lợi tức tối thiểu
cho mỗi đơn vị rủi ro
công ty
Trái phiếu
Bất động
sản
Cổ phiếu
của các
trong nớc
công ty
mạo hiểm
Đầu t vốn
chính phủ
Trái phiếu
ngắn hạn
Trái phiếu
chính phủ
di hạn
R
f
LS kỳ vọng
17
người cung cấp, trả lương cho công nhân. Rủi ro tài chính là rủi ro xảy ra khi dòng tiền
mặt thu vào của người phát hành không đủ để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính (trả nợ và
trả lãi). Thông thường ở các nước có nền kinh tế thị trường phát triển, rủi ro vỡ nợ
thường do các công ty dịch vụ của nhà đầu tư, các công ty xếp loại tín nhiệm xác định và
xếp loại.
yếu mà người đầu tư thường gặp phải khi đầu tư vào các cổ phiếu và trái phiếu. Đối với
cổ phiếu, rủi ro giá cả ở các loại cổ phiếu th
ường thay đổi về lãi suất sẽ xuất hiện khi có
sự biến động chung của thị trường cổ phiếu. Tương tự, đối với trái phiếu, rủi ro giá cả của
trái phiếu sẽ nảy sinh khi có biến động về lãi suất bởi vì giữa giá trái khoán hiện thời và
18
lãi suất có mối quan hệ nghịch, khi lãi suất tăng thì giá của trái khoán giảm (và ngược
lại).
1.2.4.5. Rủi ro tái đầu tư
Rủi ro tái đầu tư là loại rủi ro khi số tiền thu được trong tương lai từ các chứng khoán
sẽ phải dùng để đầu tư lại ở các loại chứng khoán khác ở mức lãi suất thấp hơn. Ví dụ, giả
sử một nhà đầu tư mong đợi nhận 50 triệu đồng từ loại trái phiếu có kỳ hạn 4 tháng. Rủi
ro mà nhà đầu tư này phải đương đầu là lãi suất đế
n 4 tháng sau sẽ giảm, vì vậy nhà đầu
tư buộc phải đầu tư lại 50 triệu đồng này vào trái khoán khác ở mức lãi suất thấp hơn.
Dễ dàng thấy rằng, đối với tổ hợp các trái khoán, rủi ro giá cả và rủi ro tái đầu tư là trái
ngượi với nhau. Ví dụ, rủi ro giá cả là rủi ro khi lãi suất tăng dần đến sự giảm giá của tổ
hợp các trái khoán; ngược lại rủi ro tái đầ
u tư là rủi ro xảy ra khi lãi suất giảm dần đến
mọi luồng tiền mặt thu được về sử dụng để đầu tư lại tất nhiên phải ở mức lãi suất thấp
hơn. Rủi ro tái đầu tư cũng thường xảy ra đối với tổ hợp các cổ phiếu. Rủi ro này phát
sinh khi giá trị của các cổ phiếu tăng, nhà đầu tư sẽ phải trả
ở một mức giá cao hơn để
mua các cổ phiếu từ các luồng thu nhập sẽ nhận trong tương lai.
1.2.4.6. Rủi ro do trái phiếu bị chuộc lại sớm
Loại rủi ro này liên quan đến những loại trái phiếu có thể chuộc lại. Đây là loại trái
khoán có chứa một điều khoản gọi là điều khoản mua lại mà theo đó người phát hành
1.3.1.1. Thị trường sơ cấp
Cùng với hoạt động mua đi bán lại của các chứng khoán đã phát hành trên thị trường
thứ cấp, hoạt động phát hành và cung ứng các chứng khoán mới để tăng vốn của các
doanh nghiệp cũng diễn ra liên tục trên thị trường sơ cấp. Góp phần vào việc tạo ra sự sôi
động trên thị trường sơ cấp phải kể đến ngân hàng đầu tư (tổ chức bao tiêu chứng khoán),
định chế tài chính hoạt
động với tư cách là trung gian giữa các doanh nghiệp phát hành
và người mua chứng khoán sau cùng. Thông thường, tại các nước có thị trường vốn phát
triển, một đợt phát hành các chứng khoán mới đều được tổ chức dưới sự hỗ trợ đắc lực
của các tổ chức bao tiêu chứng khoán. Vai trò này thể hiện ở việc tổ chức bao tiêu cung
ứng một loạt các dịch vụ: tư vấn, bao tiêu và phân phối các chứng khoán mới được phát
hành đến công chúng.
Trước hết, cần phải xác định rõ nội hàm của khái niệm “ ngân hàng đầu tư ” bởi vì
đây là một trong những khái niệm dễ gây nên sự hiểu lầm nhất. Theo thông lệ quốc tế,
thuật ngữ “ngân hàng đầu tư” có ý nghĩa khác biệt vì “ ngân hàng đầu tư” hoàn toàn
không phải là ngân hàng thương mại hiểu theo nghĩa thông thường và, do đó, hoạt động
của định chế này không thể được
điều chỉnh theo loại hình hoạt động của ngân hàng như
đã đề cập tại khoản 2, điều 20 Luật các tổ chức tín dụng. Đó là một định chế tài chính
chuyên nghiệp (market specialists), chuyên bao tiêu chứng khoán (underwriter) trên thị
trường tài chính. Nói cách khác, ngân hàng đầu tư chính là các tổ chức bao tiêu (thường
là các công ty chứng khoán) chuyên thực hiện dịch vụ tư vấn phát hành chứng khoán và
đóng vai trò tích cực trong việc phân phối chứng khoán tới nhà đầu tư
cuối cùng trên thị
trường sơ cấp.
Trong một đợt phát hành chứng khoán mới ra công chúng, với tư cách là nhà tư vấn,
các tổ chức bao tiêu chứng khoán cung cấp những dịch vụ hỗ trợ cần thiết để giúp các
doanh nghiệp có thể đáp ứng yêu cầu của Uỷ ban chứng khoán Nhà nước (SSC) về đăng
ký phát hành và chuẩn bị những hồ sơ cần thiết để đáp ứng các quy đị
nh về công bố các
mặt khách hàng thực hiện mua bán để hưởng hoa hồng. Với tư cách là nhà chủ lý, tổ chức
bao tiêu chứng khoán thoả thuận với nhà phát hành (bao tiêu toàn bộ) ở mức giá thấp hơn
mức giá chào bán cho công chúng (giá đặt mua) và rồi bán laị cho công chúng với mức
giá cao hơn (giá chào bán). Chênh lệch gi
ữa giá đặt mua và giá chào bán chính là phần
lợi nhuận bù đắp cho những rủi ro có thể có trong việc mua bán lại các chứng khoán được
mua từ nhà phát hành. Tuỳ thuộc vào quy mô của đợt phát hành, mức rủi ro do biến động
giá cả, các điều kiện thị trường và những nhân tố khác tác động đến sức cầu chứng khoán
mà mức chênh lệch này có thể được ấn định cao hay thấp. Loại thoả thuận (dàn xếp) này
được gọi là cam k
ết bao tiêu chắc chắn. Thông thường, tổ chức bao tiêu chứng khoán chỉ
thực hiện hình thức này cho những doanh nghiệp lớn, có uy tín cao trên thương trường.
Bằng cam kết này, tổ chức bao tiêu chứng khoán bảo đảm (guarantee) rằng nhà phát hành
sẽ nhận đầy đủ số tiền bán khối lượng chứng khoán đã phát hành theo giá đã thoả thuận
dù rằng công ty chứng khoán có bán hết số chứng khoán đã mua hay không.
21
Khác với hình thức cam kết bao tiêu chắc chắn, khi thực hiện bao tiêu theo hình thức
cam kết với mức tối đa, tổ chức bao tiêu chứng khoán chỉ cam kết bán càng nhiều càng
tốt các chứng khoán phát hành chứ không mua toàn bộ các chứng khoán được phát hành
và không chịu trách nhiệm tài chính gì đối với phần chứng khoán không được bán hết.
Khi thực hiện bao tiêu dưới hình thức cam kết đến mức tối đa tổ chức bao tiêu chứng
khoán giữ vai trò là nhà đạ
i lý.
Trong vai trò của một nhà chủ lý, tổ chức bao tiêu chứng khoán cũng có thể đóng vai
trò là nhà bao tiêu dự phòng trong trường hợp doanh nghiệp phát hành các cổ phiếu đặc
quyền dăng ký mua trước. Đặc quyền này cho phép các cổ đông hiện tại được quyền mua
một phần các chứng khoán mới được phát hành trong một thời gian cố định (thường là 30
đến 60 ngày), trước khi phát hành cổ phiếu ra cho công chúng. Trong trường hợp này,
nhà phát hành có thể đề nghị tổ
22 Hình 1.4. Các kênh phân phối chứng khoán trong phát hành lần đầu.
Khác với hình thức phân phối (mua bán) riêng, trong hình thức mua bán công khai,
thông qua một hoặc hai tổ chức bao tiêu chứng khoán chính. Tuỳ thuộc vào quy mô của
đợt phát hành, để chia sẻ rủi ro, tổ chức bao tiêu chứng khoán làm nhiệm vụ quản lý bao
tiêu chính sẽ tổ chức một nhóm gồm các công ty chứng khoán khác tham gia vào việc
phân phối các chứng khoán. Nhóm các tổ chức bao tiêu chứng khoán này được gọi là
nhóm bao tiêu, nhóm mua hoặc tổ hợp bao tiêu chứng khoán. Tổ hợp bao tiêu
Nhà phát hành
Công ty
Chứng khoán
bao tiêu
Công ty
Chứng khoán
Công ty
Chứng khoán
Công ty
Chứng khoán
Công ty
Chứng khoán
23 Hình 1.5. Phát hành lần đầu ra công chúng thông qua tổ hợp các công ty chứng
khoán
Các thành viên của tổ hợp bao tiêu ký cam kết với nhà bao tiêu chính (nhà quản lý phát
hành) trong việc cộng tác để phân phối chứng khoán mới được phát hành đến công
cấp, thị trường thứ cấp có tầm quan trọng đặc biệt đối với các nhà phát hành lẫn nhà đầu
tư vì thị trường cấp hai thực hiện hai chức năng cơ bản sau đây:
Thứ nhất, thông qua các giao dịch định kỳ, thị trường thứ cấp cung cấp các dòng thông
tin đều đặ
n để phát triển giá trị và mức lợi tức tối thiểu của chứng khoán có sẵn trên thị
trường. Qua những dòng thông tin này, các nhà đầu tư có thể phát hiện ra giá trị của các
công ty có cổ phiếu trên thị trường, các nhà phát hành có thể nhận biết giá cả của các trái
phiếu và lợi suất mà các nhà đầu tư kỳ vọng và đòi hỏi đối với các loại trái phiếu. Những
thông tin như vậy cũng giúp nhà phát hành trên thị
trường sơ cấp trước đây cũng như cho
biết các nhà đầu tư sẽ sẵn sàng đón nhận các đợt phát hành mới như thế nào.
Thứ hai, thị trường thứ cấp gia tăng tính lưu chuyển cho các chứng khoán. Chức năng
này mang lại lợi ích rõ rệt cho các nhà đầu tư vì nó cho phép các nhà đầu tư hủy bỏ hoặc
hoán chuyển một khoản đầu tư vào một loại chứng khoán nh
ất định bằng cách bán các
chứng khoán đang nắm giữ để lấy tiền mặt. Trừ khi hoàn toàn tin tưởng rằng bất cứ lúc
nào cũng có thể hoán chuyển từ việc đầu tư một chứng khoán này sang một chứng khoán
khác, hiển nhiên, nhà đầu tư sẽ lưỡng lự và miễn cưỡng khi quyết định đầu tư vào bất kỳ
các chứng khoán nào. Sự miễn cưỡng này dẫn đến các bất lợ
i cho các nhà phát triển tiềm
năng trên hai phương diện: hoặc là nhà phát hành không thể bán được các chứng khoán
mới được phát hành hoặc là để bán được, nhà phát hành phải chịu một mức lãi suất cao
hơn để bù lại cho sự kẹt vốn do các chứng khoán được nắm giữ không có tính lưu
chuyển. Như vậy, bằng cách cho nhà phát hành quyền lựa chọn để bán các chứng khoán,
một thị trường thứ cấp vận hành tốt cũng giúp nhà phát hành giả
m chi phí cho các đợt
phát hành chứng khoán ra công chúng.
Để thực hiện các chức năng trên, trong thực tế, thị trường thứ cấp thường được tổ chức
dưới hình thức thị trường mua bán trực tiếp, thị trường giao dịch thông qua các nhà môi
giới, thị trường giao dịch thông qua các nhà kinh doanh chứng khoán và thị trường đấu
một tác nhân đứng ra duy trì thị trường bằng cách đặt mua liên tục các chứng khoán mà
các nhà
đầu tư muốn bán và bán các chứng khoán mà nhà đầu tư muốn mua. Chủ thể duy
trì tính liên tục của thị trường được gọi là các nhà kinh doanh chứng khoán hoặc là các
nhà tạo thi trường (market - marker).
Trong thị trường giao dịch thông qua các nhà kinh doanh chứng khoán, và kinh
doanh mua chứng khoán cho chính mình khi có người bán nhưng không có người mua và
bán chứng khoán của chính mình khi có người mua nhưng không có người bán. Khác với
các nhà môi giới, các nhà kinh doanh chứng khoán sử dụng vốn của mình vào quá trình
duy trì thị trường và vì vậy, khi tăng hoặc giả
m số lượng chứng khoán sẵn có, nhà kinh
doanh chứng khoán nhận lấy các rủi ro xảy ra nếu có khi có sự thay đổi giá cả cân bằng.
Đổi lại, nhà kinh doanh có thể kiếm lời bằng cách luôn luôn yết giá mua thấp hơn giá
bán. Tại nhiều nước, có 3 loại thị trường của các nhà kinh doanh chứng khoán là: thị
trường các trái phiếu chính phủ, thị trường trái phiếu công ty và thị trường không chính
thức của các cổ phiếu không được niêm yết.
Mặc dù, so v
ới thị trường giao dịch thông qua các nhà môi giới, thị trường giao dịch
thông qua các nhà kinh doanh chứng khoán cung cấp cho các nhà đầu tư cơ hội để tìm
kiếm các đối tác giao dịch nhanh hơn, rẻ hơn và do đó có thể thức hiện các lệnh nhanh
hơn so với thị trường giao dịch trực tiếp hoặc thị trường giao dịch thông qua môi giới
nhưng thị trường này vẫn có một số nhược điểm. Nhược đ
iểm thứ nhất là không ai có thể
bảo đảm rằng giá do các nhà buôn riêng rẽ đưa ra không thể là giá tốt hơn nếu nhà đầu tư
tiến hành tiếp xúc với các nhà buôn khác. Trong trường hợp này, để có mức giá tốt nhất,
nhà giao dịch thông qua các nhà buôn phải mất thêm các khoản chi phí giao dịch. Nhược
Copyright: Tài liệu đại học ©