Định giá tài sản tài chính với
cách tiếp cận quyền chọn thực
Phương pháp truyền thống áp dụng để định giá một tài sản tài chính hoặc một phương
án đầu tư là
NPV (net present value). Phương pháp này chủ yếu dựa trên nguyên lý về
giá trị thời gian của tiền để chiết khấu các dòng tiền trong tương lai về hiện tại. Điều kiện
tối thiểu để quyết định đầu tư thường là NPV ≥ 0, hoặc có thể có điều kiện ràng buộc
trong một số trường hợp cụ thể.
Tuy nhiên, phương pháp này luôn bao hàm một số giả định ngầm cần phải xem xét. Ví
dụ,
NPV giả định rằng việc đầu tư là có thể đảo ngược, nghĩa là bằng cách nào đó
người ta thôi không thực hiện việc đầu tư và phục hồi lại các chi phí khi điều kiện thị
trường trở nên bất lợi. Trong trường hợp không thể đảo ngược quyết định đầu tư,
phương pháp này giả định rằng sẽ tồn tại một đề nghị bây giờ hoặc không bao giờ,
đồng nghĩa với việc công ty sẽ thực hiện đầu tư ngay bây giờ hoặc không bao giờ có cơ
hội ấy nữa.
Thực tế, phần lớn các cơ hội đầu tư đều không diễn ra như vậy. Hai tính chất rất quan
trọng của hoạt động đầu tư là tính không thể đảo ngược và khả năng trì hoãn. Sự phát
triển nhanh chóng của khoa học đã chứng minh rằng hai tính chất này ngày càng có ảnh
hưởng quan trọng đến việc ra quyết định đầu tư. Đồng thời chúng cũng làm suy yếu
phương pháp
NPV đơn giản và cơ sở lý thuyết của mô hình đầu tư tân cổ điển. Lý do là:
một công ty nắm trong tay một cơ hội đầu tư cũng là nắm giữ một quyền chọn tương tự
như quyền chọn mua trong tài chính. Công ty đó có quyền nhưng không bắt buộc phải
đầu tư vào một thời điểm chọn trước trong tương lai. Khi nó quyết định thực thi quyền
chọn đầu tư, chi phí bỏ ra không thể hoàn lại được. Cũng vào lúc đó, nó bỏ qua cơ hội
chờ đợi để có những thông tin mới có khả năng ảnh hưởng đến mong muốn và thời
điểm đầu tư, cũng như không thể đầu tư lại khi điều kiện thị trường thay đổi. Mặt khác,
giá trị mất đi để có được quyền chọn này là một chi phí cơ hội cần được tính toán như
một bộ phận của chi phí đầu tư. Như vậy, công thức đơn giản của
NPV

tiêu cho hoạt động đầu là các khoản chi liên quan đến đặc trưng của công ty hay của
ngành thì đó là chi phí ngầm. Điển hình như chi phí dành cho tiếp thị
quảng cáo là chi
phí không thể phục hồi được, nên rõ ràng nó là chi phí ngầm. Hay một dây chuyền sản
xuất thép cũng như vậy, nó chỉ có thể dùng để sản xuất thép mà không thể sản xuất ra
một thứ gì khác. Nếu nghĩ rằng, công ty có thể bán dây chuyền này cho một công ty
khác cùng ngành và phục hồi lại chi phí đã bỏ ra thì đã hoàn toàn sai lầm.
Trong điều kiện cạnh tranh hợp lý, giá trị của dây chuyền sản xuất trên là tương đương
với tất cả các công ty khác cùng ngành. Vì vậy, sẽ chẳng được lợi gì từ việc bán lại nó.
Ví dụ, khi công việc kinh doanh thép đang ế ẩm, dây chuyền sản xuất xuống giá, thì
công ty nào trong ngành thép cũng phải đối mặt với tình hình kinh doanh như vậy. Khả
năng bán lại dây chuyền thép do đó cũng không cũng không được giá. Kết quả là,
chi
phí đầu tư
cho dây chuyền này gây ra một lượng chi phí ngầm khá lớn.
Thậm chí, ngay cả những khoản đầu tư không mang tính đặc trưng của ngành hay của
công ty thì cũng phần nào mang tính không thể đảo ngược. Bởi vì, những người mua lại
tài sản đã qua sử dụng trên thị trường không thể đánh giá được chính xác chất lượng
của tài sản và họ sẽ đề nghị một mức giá tương đương với một chất lượng trung bình
trên thị trường. Những người bán biết rõ giá trị tài sản của họ nhưng đành phải miễn
cưỡng bán với giá này.Ví dụ, ô tô, xe tải hay máy tính cho dù gần như mới, nhưng nếu
bán lại nó sẽ chỉ bán được với giá thấp hơn nhiều so với giá mua. Tính chất không thể
đảo ngược còn được thể hiện rõ hơn khi chính phủ thay đổi hay ra nghị định mới hoặc
sắp xếp lại tổ chức. Dễ thấy như sự kiểm soát tài chính có thể gây khó khăn cho các
nhà đầu tư nước ngoài hoặc trong nước khi muốn bán tài sản hoặc tái phân bổ quỹ đầu
tư của họ. Đầu tư vào nguồn nhân lực cũng phần nào không thể phục hồi bởi những chi
phí cho đào tạo, thuê mướn thậm chí là chi phí sa thải. Do vậy, phần lớn chi phí tư bản
là không thể đảo ngược.
Bây giờ sẽ xem xét sang vấn đề “khả năng trì hoãn quyết định đầu tư." Tất nhiên, không
phải lúc nào các doanh nghiệp cũng có cơ hội trì hoãn việc ra quyết định

giá trị thị trường của họ phụ thuộc đáng kể vào khả
năng lựa chọn đầu tư và tăng trưởng chứ không phải giá trị tư bản vốn có của doanh
nghiệp. Vì vậy, phần lớn các lý thuyết kinh tế và tài chính về đâu tư đều tập trung vào
giải thích tại sao và với cách thức nào các doanh nghiệp sẽ thực hiện đầu tư.