Luận văn
Phát triển giao dịch quyền chọn
vàng tại ngân hàng TMCP xuất
nhập khẩu Việt Nam LỜI CAM ĐOAN

Tôi là Nguyễn Thanh Phúc, xin cam đoan luận văn thạc só kinh tế này là do
chính tôi nghiên cứu và thực hiện. Các thông tin, số liệu được sử dụng trong luận
văn là trung thực và chính xác.
Tp. HCM, ngày tháng năm
Nguyễn Thanh Phúc

1.2.2.1 Quyền được thực hiện hợp đồng 9
1.2.2.2 Giới hạn mức lỗ tối đa 9
1.2.2.3 Không giới hạn mức lợi nhuận tiềm năng 10
1.2.3 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá quyền chọn vàng 10
1.2.3.1 Giá quyền chọn 10
1.2.3.2 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá quyền chọn vàng 12
1.2.4 Các mô hình đònh giá quyền chọn vàng 15
1.2.4.1 Mô hình Biominal 15
1.2.4.2 Mô hình Black-Scholes 17
1.3 Kinh nghiệm phát triển thò trường quyền chọn trên thế giới và Việt
Nam 18
1.3.1 Kinh nghiệm phát triển thò trường quyền chọn trên thế giới 18 1.3.1.1 Sở giao dòch quyền chọn Chicago (Chicago Board of Options
Exchange ‟ CBOE) 18
1.3.1.2 Sở giao dòch chứng khoán Hàn Quốc (Korea Exchange ‟ KRX) 23
1.3.2 Kinh nghiệm giao dòch quyền chọn vàng tại NH TMCP Á Châu 26
1.3.3 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam và NH TMCP XNK Việt Nam
28
Kết luận chương 1 29
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN VÀNG TẠI NH
TMCP XNK VIỆT NAM 30
2.1 Giới thiệu về NH TMCP XNK Việt Nam 30
2.1.1 Hệ thống NH TMCP XNK Việt Nam 30
2.1.2 Kết quả hoạt động kinh doanh của NH TMCP XNK Việt Nam 31
2.1.3 Chiến lược và lộ trình thực hiện mục tiêu phát triển của NH TMCP
XNK Việt Nam 32
2.2 Thực trạng hoạt động kinh doanh vàng tại NH TMCP XNK Việt
Nam. 34

vàng. 64
2.3.4.1 Những thuận lợi 64
2.3.4.2 Những hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế 65
Kết luận chương 2 67
CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN
VÀNG TẠI NH TMCP XNK VIỆT NAM. 69
3.1 Đònh hướng phát triển giao dòch quyền chọn tại NH TMCP XNK
Việt Nam. 69
3.2 Giải pháp đối với khách hàng sử dụng quyền chọn vàng 70
3.2.1 Nâng cao nhận thức về rủi ro. 70
3.2.2 Thực hiện hạn chế rủi ro bằng quyền chọn. 71
3.3 Giải pháp đối với NH TMCP XNK Việt Nam. 72
3.3.1 Tối thiểu hóa phí quyền chọn 72
3.3.2 Giảm quy mô hợp đồng quyền chọn. 74
3.3.3 Đa dạng hóa sản phẩm quyền chọn vàng. 75
3.3.4 Tăng cường quản trò và giám sát rủi ro trong hoạt động quyền chọn
vàng. 75 3.3.5 Nâng cao công tác cung cấp thông tin về quyền chọn và chiến lược
quảng cáo hiệu quả đến khách hàng. 76
3.3.6 Phát triển nguồn nhân lực và công nghệ phục vụ phát triển quyền
chọn. 77
3.3.7 Tăng cường hợp tác quốc tế với các tổ chức tài chính khu vực và thế
giới 78
3.4 Giải pháp hỗ trợ từ NHNN Việt Nam. 78
3.4.1 Hoàn thiện khung pháp lý. 78
3.4.2 Thành lập và phát triển thò trường giao dòch vàng tập trung. 80
3.4.3 Chuẩn hóa những nội dung trong hợp đồng quyền chọn vàng. 82
3.4.4 Nâng cao hiệu quả thò trường tài chính thông qua việc công khai
STT
TỪ VIẾT TẮT
DIỄN GIẢI
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
ACB
ATM
Eximbank
NH
NHNN
OTM

2003.
4. TS. Nguyễn Minh Kiều, sách Thanh toán quốc tế, NXB Thống kê, năm
2006.
5. Eximbank, Báo cáo thường niên năm 2005, 2006, 2007, 2008, 2009,
06/2009.
6. Tổng hợp thông tin từ các website: www.kitco.com.vn, www.cboe.com,
www.sbv.gov.vn, www.pso.hochiminhcity.gov.vn, www.eximbank.com.vn
DANH MỤC CÁC HÌNH



Hình 1.1
Hình 1.2
Hình 1.3

Hình 1.4
Hình 1.5
Hình 1.6
Hình 2.1
Hình 2.2
Hình 2.3
Hình 2.4
Hình 2.5
Hình 2.6
Hình 2.7

Hình 2.8

Hình 2.9

Hình 2.10

Các trạng thái của hợp đồng quyền chọn mua
Các trạng thái của hợp đồng quyền chọn bán
Mối quan hệ giữa giá trò thời gian và ngày đáo hạn của
quyền chọn
Sơ đồ Biominal một thời kỳ
Sơ đồ Biominal hai thời kỳ
Quy trình giao dòch quyền chọn của CBOE
Doanh số kinh doanh vàng tại Eximbank

50

53

DANH MỤC CÁC BẢNG SỐ LIỆU STT
KÝ
HIỆU
TÊN BẢNG
TRANG

Kết quả của hợp đồng quyền chọn bán 100 lượng vàng
kiểu Mỹ
Tình hình kinh doanh vàng tại Eximbank 14

32
58

60

62

64

1
LỜI MỞ ĐẦU
1. Sự cần thiết của đề tài
Trong những năm gần đây, tình hình kinh tế chính trò trên thế giới luôn xảy
ra những diễn biến phức tạp, đặc biệt là cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ bắt
nguồn từ cuộc khủng hoảng tín dụng nhà ở thứ cấp, đã làm chao đảo nền kinh tế
thế giới với nhiều vụ tuyên bố phá sản và sát nhập mang tính lòch sử. Nền kinh tế
thế giới trở nên mong manh hơn bao giờ hết với nguy cơ lạm phát gia tăng do các
ngân hàng trung ương các nước phải thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ nhằm
cứu giúp nền kinh tế trong thời kỳ khủng hoảng, bóng đen nợ nần và mất khả
năng thanh toán vẫn tiếp tục lan rộng ra khắp Châu Âu, đã làm cho mọi kênh đầu
tư đều trở nên quá mạo hiểm.
Với bản chất và đặc tính của mình, vàng đang được coi là phương tiện cất trữ
an toàn của thế giới mỗi khi có biến động. Các nhà đầu tư nhận đònh vàng đang là

2. Mục tiêu nghiên cứu
Trên cơ sở số liệu trong giai đoạn từ năm 2006 ‟ T6/2010, đề tài thực hiện
nghiên cứu và phân tích các hình thức hoạt động kinh doanh vàng và tiến hành
nghiên cứu và phân tích tình hình giao dòch quyền chọn vàng tại Eximbank để
đưa ra các giải pháp mang tính thực tiễn nhằm hoàn thiện sản phẩm quyền chọn
vàng tại Eximbank.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng: giao dòch quyền chọn vàng.
Phạm vi nghiên cứu: giai đoạn 2006 - T6/2010 tại Eximbank.
4. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu là thống kê, tổng hợp và so sánh. Đồng thời tiến
hành tiếp xúc, trao đổi và tham khảo các ý kiến từ các chuyên gia trong lónh vực
tài chính ngân hàng và kinh doanh vàng.
5. Ý nghóa khoa học và thực tiễn
Hệ thống những lý luận về quyền chọn và quyền chọn vàng.
Phân tích, đúc kết hoạt động đầu tư kinh doanh vàng và tình hình giao
dòch quyền chọn vàng tại Eximbank.
Góp phần hoàn thiện và phát triển hoạt động giao dòch quyền chọn vàng
tại Eximbank.
3
6. Những điểm nổi bật của luận văn
Luận văn đã tổng kết các hoạt động kinh doanh vàng và giao dòch quyền
chọn vàng tại Eximbank trong giai đoạn từ năm 2006 ‟ T6/2010, nêu ra được
ưu điểm và tồn tại của từng loại hình kinh doanh vàng, những rủi ro trong
hoạt động kinh doanh vàng tại Eximbank.
Luận văn đã đưa ra những biện pháp có tính khả thi nhằm phát triển và
thu hút khách hàng đến với sản phẩm quyền chọn vàng của Eximbank.

trường ở Châu Âu và ở Mỹ. Những năm đầu thò trường hoạt động gặp thất bại vì
nạn tham nhũng. Một trong những nhà môi giới chỉ ưu tiên giới thiệu cho khách
hàng về loại cổ phiếu mà nhà môi giới này đã ăn hối lộ khi khách hàng có nhu
cầu.
Vào đầu những năm 1900, một nhóm công ty gọi là: “Hiệp hội những nhà môi
giới và kinh doanh quyền chọn mua và quyền chọn bán” ra đời. Nhà đầu tư muốn
mua quyền chọn sẽ liên hệ với một công ty thành viên, công ty này sẽ tìm người
sẵn sàng bán quyền chọn từ khách hàng của công ty hoặc của các công ty thành
viên khác. Nếu công ty thành viên không tìm ra người bán quyền chọn, thì công
ty đó sẽ tự phát hành quyền chọn với giá cả thích hợp. Thò trường hoạt động theo
phương thức này được gọi là thò trường phi tập trung OTC (over ‟ the ‟ counter
market). Tại đây, công ty thành viên có thể vừa là nhà môi giới vừa là nhà kinh
doanh, và các nhà kinh doanh trong thò trường thường giao dòch với nhau thông
qua phương tiện truyền thông thay cho việc gặp nhau trên sở giao dòch.
Tháng 04 năm 1973, Uỷ ban thương mại Chicago (Chicago Board of Trade
- CBOT) thành lập sở giao dòch Chicago Board of Options Exchange (CBOE)
dành riêng cho giao dòch quyền chọn cổ phiếu. Việc mua bán quyền chọn trở nên
phổ biến với hàng hoá cơ sở được trao đổi chủ yếu là các cổ phiếu đơn lẻ. Vào
thời gian này, hợp đồng quyền chọn mua bắt đầu được giao dòch trên CBOE với
16 loại chứng khoán. Mặc dù, quyền chọn đã được giao dòch từ trước năm 1973
nhưng CBOE đã thành công trong việc tạo ra một lệnh thò trường với điều khoản
hợp đồng được xác đònh rõ ràng. Năm 1977, hợp đồng quyền chọn bán cũng được
giao dòch trên thò trường. Năm 1982, quyền chọn bắt đầu giao dòch trên các hợp
đồng giao sau với trái phiếu Chính phủ, và loại giao dòch này phát triển rất
nhanh. Việc mua bán quyền chọn cung cấp rất nhiều công cụ để đầu cơ và hạn
chế rủi ro về giá cho cộng đồng thương mại. Với thành công ban đầu của hợp

5
đồng quyền chọn đã tạo điều kiện cho việc phát triển hàng hoá cơ sở là vô số các
hàng hoá ngũ cốc và các hàng hoá khác.

6
quyền chọn nhận được một số tiền phí quyền chọn ngay khi ký hợp đồng nhưng
có khoản lỗ tiềm tàng về sau nếu người mua thực hiện hợp đồng quyền chọn.
1.1.3 Phân loại quyền chọn
1.1.3.1 Phân loại theo thời gian thực hiện.
Quyền chọn kiểu Mỹ (American style option):
Cho phép người nắm giữ quyền chọn thực hiện hợp đồng quyền chọn vào bất
kỳ ngày nào trong thời hạn hợp đồng và trước ngày đáo hạn.
Quyền chọn kiểu Châu Âu (European style Option):
Cho phép người nắm giữ quyền chọn thực hiện hợp đồng quyền chọn vào
ngày đáo hạn. Việc thanh toán giữa hai bên xảy ra sau khi hợp đồng đến hạn từ 1
đến 2 ngày làm việc.
Sự phân biệt giữa hai loại quyền chọn kiểu Châu Âu và quyền chọn kiểu Mỹ
không liên quan đến vò trí đòa lý. Đa số hợp đồng quyền chọn được trao đổi chủ
yếu là quyền chọn kiểu Mỹ. Tuy nhiên, quyền chọn kiểu Châu Âu có đặc điểm
dễ phân tích hơn quyền chọn kiểu Mỹ.
1.1.3.2 Phân loại theo quyền của người mua
Quyền chọn mua (call option)
Là hợp đồng quyền chọn trong đó bên mua quyền chọn mua có quyền mua
(hoặc không mua) tài sản cơ sở theo mức giá được thỏa thuận trong hợp đồng .
Còn bên bán quyền chọn mua phải thực hiện nghóa vụ bán loại tài sản cơ sở này
khi bên mua quyết đònh thực hiện quyền trong thời gian đáo hạn. Nếu giá tài sản
cơ sở giảm, giá quyền chọn mua cũng sẽ giảm. Rõ ràng người mua quyền chọn
mua có kỳ vọng về xu hướng tăng giá của tài sản đó. Và quyền chọn mua luôn
luôn được thực hiện vào ngày đến hạn nếu giá hiện hành lớn hơn giá thực hiện.
„ Đối với người mua quyền chọn mua
Hợp đồng là được giá quyền chọn (in-the-money) khi có thể đem lại lợi
nhuận nếu thực hiện quyền ngay lập tức khi giá thò trường hiện tại > giá thực
hiện.
Hợp đồng là giảm giá quyền chọn (out-of-the-money) khi không đem lại

sản cơ sở.
„ Đối với người mua quyền chọn bán
Hợp đồng là được giá quyền chọn (in-the-money) khi có thể đem lại lợi
nhuận nếu thực hiện quyền ngay lập tức khi giá thò trường hiện tại < giá thực
hiện.
Hình 1.1: Các trạng thái của hợp đồng quyền chọn mua

8
Hợp đồng là giảm giá quyền chọn (out-of-the-money) khi không đem lại
lợi nhuận nếu thực hiện quyền ngay lập tức khi giá thò trường hiện tại > giá thực
hiện.
Hợp đồng là ngang giá quyền chọn (at-the-money) nếu giá thực hiện
quyền gần nhất với mức giá thò trường trước đó của tài sản khi giá thò trường hiện
tại = giá thực hiện. 1.1.3.3 Những đặc tính của quyền chọn
Ngày đến hạn (expiration date)
Đây là ngày mà quyền chọn trở nên vô giá trò, người sở hữu quyền chọn
không có quyền yêu cầu thực hiện quyền chọn nữa.
Giá thực hiện (strike price)

1.2.2.1 Quyền được thực hiện hợp đồng
Đây là đặc điểm cơ bản nhất và là yếu tố hấp dẫn của hợp đồng quyền chọn
so với các hình thức hợp đồng mua bán vàng khác. Nhà đầu tư đã mua hợp đồng
quyền chọn có quyền thực hiện hợp đồng khi thò trường biến động thuận lợi hay
không thực hiện để hợp đồng trở nên vô hiệu khi thò trường diễn biến bất lợi.
Trong khi đó đối với các hợp đồng mua bán vàng thông thường khi hợp đồng đến
hạn thì cả hai bên tham gia ký kết hợp đồng buộc phải thực hiện hợp đồng.
1.2.2.2 Giới hạn mức lỗ tối đa
Thông qua đặc điểm này, người mua quyền chọn vàng xác đònh được khoản lỗ
tối đa có thể xảy ra trong giao dòch vàng ở tương lai ngay từ thời điểm ký hợp
đồng quyền chọn, mức lỗ tối đa đúng bằng giá quyền chọn vàng - đây là mức phí

10
mà người mua phải trả khi mua một hợp đồng quyền chọn, hay mức phí người
bán nhận được khi bán một hợp đồng quyền chọn vàng.
Với đặc điểm quyền được thực hiện hợp đồng, nên trong giao dòch quyền chọn
vàng người mua quyền chọn chỉ thực hiện hợp đồng quyền chọn khi sự thay đổi
của giá vàng theo chiều hướng có lợi cho họ, hoặc sẽ để cho hợp đồng tự động
hết hạn mà không tiến hành bất cứ giao dòch nào nếu người mua quyền chọn thấy
sẽ gây thiệt hại hơn. Do đó, mức giá quyền chọn mà người mua quyền chọn phải
trả ban đầu được xem là giới hạn tối đa của khoản lỗ trong kinh doanh quyền
chọn vàng.
1.2.2.3 Không giới hạn mức lợi nhuận tiềm năng
Thông qua việc lựa chọn kiểu hợp đồng quyền chọn vàng thích hợp, là hợp
đồng quyền chọn theo kiểu Mỹ hoặc là hợp đồng quyền chọn theo kiểu Châu Âu
cùng với mức giá thực hiện hợp lý ‟ đây là giá mà tại đó có thể mua một số lượng
vàng (nếu mua một hợp đồng quyền chọn mua hay bán một hợp đồng quyền chọn
bán) hay giá mà tại đó có thể bán một số lượng vàng (nếu đã mua một hợp đồng
quyền chọn bán hay bán một hợp đồng quyền chọn mua), mà người mua quyền
chọn có thể thu được lợi nhuận hấp dẫn khi giá vàng có sự thay đổi theo hướng có

quyền chọn vàng tăng lên và phí quyền chọn tăng lên. Đến khi giá quyền chọn
bằng với giá trò nội tại thì kinh doanh chênh lệch giá sẽ không xảy ra do không
mang lại lợi nhuận.
Do đó, phí quyền chọn thấp nhất phải bằng giá trò nội tại quyền chọn. Và, khi
giá trò nội tại này thay đổi sẽ tác động rất lớn đến phí quyền chọn.
Giá trò thời gian của quyền chọn
Giá trò thời gian của một hợp đồng quyền chọn vàng là khoản giá trò mà tại đó
giá trò của hợp đồng quyền chọn lớn hơn giá trò nội tại. Sự biến động của giá vàng
có một mối liên hệ quan trọng với giá trò thời gian, và giá trò thời gian tăng khi
biến động tăng. Với tính chất của quyền chọn mua vàng thì lợi nhuận cho người
mua hợp đồng quyền chọn là vô hạn trong khi lỗ được giới hạn trong phần phí
quyền chọn. Cho nên, một hợp đồng quyền chọn vàng sẽ có khả năng mang lại
lợi nhuận cao hơn khi vàng có sự biến động lớn. Với khoản thời gian cho đến khi
ngày đáo hạn của quyền chọn càng dài thì giá trò thời gian của quyền càng lớn,
do người mua quyền chọn hy vọng rằng vào một thời điểm nào đó trước khi hết
hiệu lực, những thay đổi về giá vàng trên thò trường sẽ làm tăng giá trò của các
quyền chọn. Nói cách khác, giá trò thời gian của quyền chọn phản ánh còn bao

12
lâu nữa hợp đồng quyền chọn sẽ đến hạn. Càng xa thời điểm đến hạn, khả năng
quyền chọn kết thúc tại giá thò trường trong trạng thái được giá quyền chọn càng
cao và giá trò thời gian quyền chọn càng cao.
lại, với một quyền chọn bán, nếu giá thực hiện càng cao làm cho tình trạng hợp
đồng quyền chọn mua rơi vào trạng thái được giá quyền chọn càng lớn sẽ hấp dẫn
được nhà đầu tư hơn và phí quyền chọn mua sẽ tăng.
Thời gian cho đến khi đáo hạn
Với hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ trong cả hai trường hợp quyền chọn mua
và quyền chọn bán giống nhau về các yếu tố khác ngoại trừ thời gian cho đến
ngày đáo hạn. Người sở hữu quyền chọn vàng có thời gian dài hơn sẽ có nhiều
thời gian để lựa chọn thực hiện quyền hơn người sở hữu quyền chọn ngắn hơn.
Đồng nghóa, với một khoản thời gian cho đến khi đáo hạn càng dài sẽ tạo nhiều
cơ hội cho giá vàng biến động làm cho quyền chọn trở thành có lãi và tăng lợi
nhuận thu được từ quyền chọn hơn. Điều này dẫn đến giá trò thời gian của quyền
chọn cũng tăng lên và phí quyền chọn cũng tăng lên.
Với hợp đồng quyền chọn kiểu Châu Âu, thì ảnh hưởng của yếu tố thời gian
cho đến hạn đối với phí quyền chọn không rõ ràng như kiểu Mỹ do cả hai quyền
chọn mua và quyền chọn bán đều chỉ có thể thực hiện ở cùng một thời điểm là
ngày đáo hạn.
Lãi suất phi rủi ro
Khi nhà đầu tư dùng tiền mua quyền chọn vàng, đồng nghóa với việc nhà đầu
tư đã bỏ qua cơ hội đầu tư vào lónh vực khác, và đây được xem như là chi phí cơ
hội để mua quyền chọn vàng. Ngược lại, người bán quyền chọn vàng sẽ dùng tiền
phí quyền chọn nhận được để đầu tư vào lónh vực khác tìm kiếm lợi nhuận.
Do đó, nếu cố đònh tất cả các yếu tố khác, khi lãi suất phi rủi ro tăng sẽ làm
cho chi phí cơ hội để mua quyền chọn vàng tăng lên, và sẽ hấp dẫn nhà đầu tư
điều chỉnh tăng cơ cấu đầu tư vào lãi suất. Điều này dẫn đến cầu về mua quyền
chọn giảm và phí quyền chọn sẽ giảm để bù lại phần chi phí cơ hội tăng lên.
Ngoài ra, khi lãi suất phi rủi ro tăng lên, người bán quyền chọn sẽ điều chỉnh
giảm phí quyền chọn để kích cầu quyền chọn và sẽ dùng phí quyền chọn thu
được đầu tư vào lãi suất để bù vào phần phí quyền chọn giảm đó.
Như vậy, với các yếu tố khác không thay đổi, lãi suất phi rủi ro có mối quan
hệ tỉ lệ nghòch với phí quyền chọn vàng.

chọn bán
kiểu Châu
Âu
Giá quyền
chọn mua
kiểu Mỹ
Giá quyền
chọn bán
kiểu Mỹ
Giá thò trường
+
-
+
-
Giá thực hiện
-
+
-
+
Thời gian đáo hạn
?
?
+
+
Lãi suất phi rủi ro
+
-
+
-
Độ bất ổn

‟ X) (với u>1, d<1)
Trong đó
T: thời hạn quyền chọn
f: giá trò quyền chọn
X: giá thực hiện quyền chọn; S: giá giao ngay của vàng
u: là tỷ lệ tăng giá của vàng; d: là tỷ lệ giảm giá của vàng
f
u
: giá quyền chọn tại tỷ lệ u; f
d
: giá quyền chọn tại tỷ lệ d
r: lãi suất phi rủi ro
p: xác suất xảy ra tỷ lệ u; 1-p: xác suất xảy ra tỷ lệ d

f = e
-rT
[pf
u
+ (1-p)f
d
] với