



B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
TÔN THT KHÁNH HOÀNG NGHIÊN CU VÊ MI QUAN H GIA
CHÍNH SÁCH NM GI TIN VÀ LI
NHUN CHNG KHOÁN K VNG CA
CÁC DOANH NGHIP TI VIT NAM

LUN VN THC S KINH T
TP. H Chí Minh – 2014




B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

cu nào khác.

Tôn Tht Khánh Hoàng 



MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC CH VIT TT
DANH MC HÌNH
DANH MC BNG
CHNG 1: GII THIU 1
1.1. Lý do chn đ tài 1
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu 2
1.3. i tng, phm vi và phng pháp nghiên cu 3
1.4. Nhng đóng góp mi ca lun vn 4

CHNG 5: KT LUN 60
5.1. Kt lun chung 60
5.2. Hn ch ca đ tài 60
5.3. Các h
ng nghiên cu tip theo 61
TÀI LIU THAM KHO
PH LC




Danh mc các t vit tt
Ch vit tt Tên đy đ
Pooled OLS Pooled Ordinary Least Square
FEM Fixed Effect Model
REM Random Effect Model
ROE Return on Equity
HOSE Sàn giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh






Danh mc bng
Bng 2.1: Tóm lc các kt qu nghiên cu 17
Bng 3.1: Tóm tt đo lng các bin 33
Bng 4.1: Phân loi công ty theo ngành 40
Bng 4.2: Thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu 42
Bng 4.3: Ma trn h s tng quan gia các bin trong mô hình 45
Bng 4.4 Kt qu kim đnh phng sai thay đi 46
Bng 4.5: Kt qu kim đnh t tng quan 47
Bng 4.6: Kt qu kim đnh la ch
n phng pháp hi quy 47
Bng 4.7: Kt qu kim đnh các gi thuyt ca mô hình OLS đi vi mu ph 48
Bng 4.8: Kt qu kim đnh la chn mô hình trong phân tích mu ph 49
Bng 4.9: Kt qu phân tích hi quy d liu chéo 50
Bng 4.10: Kt qu hi quy mu ph 55
Bng 4.11: So sánh kt qu nghiên cu và k vng 58


nhng không đc tác đng mnh m t li nhun chng khoán k vng.
T khóa: tin nm gi, li nhun chng khoán k vng
1
CHNG 1: GII THIU
1.1. Lý do chn đ tài
Tin và các khong tng đng tin là ch tiêu quan trng trong báo cáo tài
chính ca doanh nghip, yu t c bn nht ca ch tiêu này là nhm th hin kh nng
thanh khon trong thi gian ngn ca doanh nghip đ ng phó vi các nhu cu vn
cn thit mang tính cp k. Nhng liu vic nm gi tin ch nhm mc đích bo him
ri ro ngn hn nh vy hay vic này còn có tác đng đn các yu t khác ca doanh
nghip nh kt qu hot đng kinh doanh hay không.
Các doanh nghip hin nay cha có c ch hp lý đ xác đnh lng tin cn
lu gi và lng tin cn đem đi xúc tin đu t, vic đu t quá nhiu s khin cho
doanh nghip b hn ch v lng tin nm gi và đa đn vn đ v ri ro thanh
khon khi có bin c xy ra, tuy nhiên, nu nm gi tin quá nhiu s đa đn tính
trng  đng vn và b l nhng c hi sinh li có th có ca doanh nghip.
Tuy nhiên, trong bi cnh th trng tài chính Vit Nam mi bt đu phát trin
trong thi gian 10 nm tr li đây vi s thành lp ca các sàn giao dch chng khoán,
các công c phân tích cha phát trin đ mnh, các công c phái sinh cha đc áp
dng rng rãi, các doanh nghip phát trin cha có quy hoch c th, các hc thuyt
nghiên cu cha đc đu t đúng mc, các doanh nghip hin nay cha có c ch
hp lý đ xác đnh lng tin cn lu gi và lng tin cn đem đi xúc tin đu t,
vic đu t quá nhiu s khin cho doanh nghip b hn ch v lng tin nm gi và
đa đn vn đ v ri ro thanh khon khi có bin c xy ra, tuy nhiên, nu nm gi tin
quá nhiu s đa đn tính trng  đng vn và b l nhng c hi sinh li có th có
ca doanh nghip.
V mt kinh t hc, trong th trng hoàn ho ca Modigliani-Miller, vic nm

các c hi đu t.  tr li câu hi này, chúng ta cn đi vào xem xét các yu t đc
3
xem nh là đng lc thúc đy các doanh nghip nm gi tin. Mt trong các yu t đó
là li nhun chng khoán k vng.
Vic nm gi tin có nh hng đn li nhun chng khoán k vng ca c
phiu ca các công ty nh th nào đã đc nghiên cu bi Palazzo (2011) và các bài
nghiên cu trc đây, đng thi Palazzo còn kim đnh thc nghim lý thuyt này đi
vi các công ty niêm yt ti M, nghiên cu ca ông đa đn kt lun rng có tng
quan dng gia tin nm gi và li nhun chng khoán k vng trong tng lai, điu
này là mt đng lc đ hc viên áp dng lý thuyt này vào th trng Vit Nam nhm
kim chng v mi quan h gia vic nm gi tin và li nhun chng khoán k vng
ca các doanh nghip trong đa s các ngành ngh ca Vit Nam.
Do đó, bài nghiên cu hng đn mc tiêu tr li các câu hi nghiên cu sau:
Th nht, li nhun chng khoán k vng có nh hng đn quyt đnh nm gi
tin ca các doanh nghip niêm yt hay không?
Th hai, nh hng ca li nhun chng khoán k vng đ
i vi quyt đnh nm
gi tin ca các doanh nghip có khác nhau đi vi các doanh nghip có c hi tng
trng trong tng lai khác nhau hay không?
1.3. i tng, phm vi và phng pháp nghiên cu
i tng nghiên cu ca bài vit này là tìm hiu v mi quan h gia vic nm
gi tin và li nhun chng khoán k vng ca doanh nghip và liu mi quan h này
có khác bit đi vi các công ty có các c hi tng trng khác nhau trong tng lai
hay không.
Phm vi nghiên cu ca bài bao gm 366 doanh nghip niêm yt ti các sàn
giao dch chng khoán HOSE, HNX hot đng ti tt c các lnh vc, ngoi tr các
công ty hot đng chuyên bit trong lnh vc tài chính và các công ty dch v công

2.1. Các lý thuyt nn tng gii thích cho quyt đnh nm gi tin ca doanh
nghip
T l tin nm gi ti u ca các công ty, da trên các lý thuyt v tin t trc
đây, đã có rt nhiu nghiên cu v vn đ này (Ví d: Baumol (1952), Miller và Orr
(1966), Melzer (1963). Da trên lý thuyt, cách tip cn vn đ này là xác đnh các yu
t nh hng đn tin nm gi ca công ty bao gm kt qu hot đng, cách thc vn
hành và cu trúc vn ca công ty. Do đó, các vn đ v cu trúc vn, bt cân xng
thông tin, chi phí giao dch, chi phí đi din đu là các c s chính yu quyt đnh đn
chính sách nm gi tin ca các công ty.
2.1.1. Lý thuyt đánh đi
Lý thuyt đánh đi đc nghiên cu bi Miller và Modigliani (1958), sau đó
đc phát trin thêm bi Miller (1966), Kraus và Litzenbergerv (1973), Jensen and
Meckling (1976), Kim (1978). Lý thuyt này nghiên cu v mi quan h gia quyt
đnh cu trúc vn gia n và vn c phn ca các doanh nghip da trên c s cân đo
gia li ích và chi phí ca các quyt đnh này.
Theo lý thuyt này, các công ty nên có mt t l n ti u đ cân bng gia li
ích ca tm chn thu và chi phí vay n mà h phi tr cho các nhà cho vay khi mà
công ty có li nhun chu thu. Theo lp lun nh trên, tng t vi n, vic nm gi
tin cng to ra chi phí và li ích, và có vai trò rt quan trng trong vic tài tr cho các
c hi tng trng ca công ty.
Li nhun c bn nht ca vic nm gi tin là nó to ra mt tm đm an toàn
(Levasseur (1979)) mà qua đó cho phép các công ty né tránh các chi phí ca vic gia
tng các ngun tài tr t bên ngoài hoc phi bán đi các tài sn hin hu nhm mc
đích tài tr cho c hi tng trng trc mt. Trong thc t, vì các công ty vn hành
6
trong th trng không hoàn ho, h va gp khó khn trong vic tip cn th trng
vn va phi gánh chu chi phí rt ln t vic vay mn tài tr bên ngoài. Ngoài ra,

ty – các nhà qun lý – và nhng ngi bên ngoài công ty – các c đông. Do vy, các
công ty tài tr các c hi đu t trc ht là t qu ni b - ch yu là t li nhun tích
ly, sau đó là n vi ri ro thp, tip đn là n vi ri ro cao và cui cùng là phát hành
vn c phn. Th t này đc áp dng nhm mc đích gim thiu các nh hng xu
có th mang li t tình trng bt cân xng thông tin, vì vic s dng n mang đn chi
phí v thông tin thp hn là khi phát hành c phn mi. Do đó, trên nn tng ca lý
thuyt này, tin nm gi đc xem nh là mt tm đm gia li nhun gi li và nhu
cu đu t.
Khi mà dòng tin hot đng là cao, các công ty s dng chúng đ tài tr cho các
d án sinh li mi, đ tái tr n, đ chi tr c tc và cui cùng là đ tích ly tin. Khi
mà li nhun gi li là không đ đ tài tr cho d án đu t mi, công ty s dng tin
nm gi, sau đó mi phát hành thêm n. Vì nguyên nhân trên, các doanh nghip
thng u tiên các ngun ti tr t ni b trc khi ngh đn các ngun tài tr bên
ngoài, do đó các doanh nghip phi tích ly tin t ngun kinh doanh ca công ty và
không s dng các ngun tài tr bên ngoài công ty.
Thông qua lý thuyt này, có th thy rng các doanh nghip s u tiên s dng
tin do doanh nghip to ra – t kt qu hot đng kinh doanh – ca chính bn thân
doanh nghip đ tài tr cho các d án m rng trong tng lai, do đó doanh nghip s
gia tng nm gi tin, giá tr ca các c hi đu t trong tng lai s đc phn ánh
trc tip vào giá tr chng khoán ca doanh nghip. iu này s biu th rng các
doanh nghip càng có nhiu c hi đu t trong tng lai thì mi tng quan gia tin
nm gi và li nhun chng khoán k vng ca doanh nghip s càng cao.
8

2.1.3. Lý thuyt bt cân xng thông tin
Lý thuyt thông tin bt cân xng ln đu tiên xut hin bi nghiên cu ca
Akerlof (1970). Theo lý thuyt này, vn đ bt cân xng thông tin s xut hin khi các

tr t bên ngoài và chi phí kit qu tài chính đu có liên quan đn nm gi tin. Ngoài
ra, các chi phí đó còn ph thuc vào vic các nhà qun lý có làm ti đa hóa tài sn ca
c đông hay không. Nu quyt đnh ca các nhà qun lý là nhm mc đích ti đa hóa
tài sn c đông, chi phí duy nht ca vic nm gi tin là t sut sinh li thp hn ca
nó so sánh vi vic đu t vào các khon mc có ri ro tng đng. Nu quyt đnh
ca các nhà qun lý không nhm mc đích ti đa hóa tài sn ca c đông, h s gia
tng tin nm gi nhm gia tng tài sn mà h có th kim soát và do đó có th gia
tng tính quyn lc ca h đi vi toàn công ty. Trong trng hp này, chi phí ca vic
nm gi tin s gia tng và bao gm chi phí đi din đi vi các nhà qun lý.
Lý thuyt chi phí đi din nh hng đn tin nm gi ca doanh nghip đc
chia thành 02 gi thuyt chính: gi thuyt v dòng tin t do và gi thuyt v vic hn
ch ri ro.
Theo gi thuyt v dòng tin t do, tin nm gi ca doanh nghip đc xem
nh là dòng tin t do vì nó có th đc s dng bi các nhà qun lý đ phc v cho
mc đích ca h, và do đó đa đn vic các ch s hu phi gánh chu các chi phí
khác. Do đó, các công ty s có xu hng s dng nhiu n hn và hn ch tin nm gi
ca doanh nghip đ hn ch quyn lc tác đng ca các nhà qun lý đi vi khi tài
sn ca doanh nghip.
10
Theo gi thuyt hn ch ri ro, gi thuyt này xem tin nm gi nh là mt
khon đu t phi ri ro và do đó các nhà đu t ngi ri ro s gia tng tin nm gi đ
hn ch đn mc thp nht các ri ro mà công ty có th gp, do đó b qua các c hi
đu t có kh nng sinh li trong tng lai.
2.1.5. Lý thuyt mô hình chi phí giao dch
Mô hình chi phí giao dch đc phát trin nh là mt mô hình đ ti u hóa nhu
cu cho tin nm gi da vào chi phí giao dch (Keynes, 1936; Baumol, 1952; Miller
và Orr, 1966).

dng tin đ thc hin các giao dch thay cho tài sn thanh khon. Theo đó, các công ty
s nm gi nhiu tin hn khi mà chi phí đ chuyn đi tài sn không phi là tin thành
tin là cao, trong khi công ty nm gi ít tin do chi phí c hi ca vic nm gi tin là
cao.
Chi phí biên ca
vic thiu ht tài
sn thanh khon
Chi phí biên ca
vic nm gi tài
sn thanh khon
Mc tài sn thanh
khon nm gi ti
u
Tài sn thanh
khon
Chi phí biên
12
2.2. Các nghiên cu thc nghim
Mt s lng ln các nghiên cu thc nghim đã cho thy rng có s nh
hng trc tip gia chi tiêu vn đu t, n phát hành, vn c phn phát hành trong
nm, li nhun chng khoán k vng, quy mô công ty, t l vn hóa th trng, kt qu
hot đng kinh doanh đn quyt đnh v nm gi tin ca doanh nghip.
2.2.1. Các nghiên cu v mi quan h gia vic nm gi tin và li nhun chng
khoán
Nghiên cu ca Palazzo (2011) v mi tng quan gia ri ro, li nhun k
vng và tin nm gi ca doanh nghip. Nghiên cu này đc áp dng cho các doanh
nghip niêm yt ti th trng M trong khong thi gian t nm 1975 đn nm 2009.

khoán M trong khong th
i gian t nm 1975 đn nm 1994. Kt qu nghiên cu cho
thy rng lng tài sn thanh khon ti u đc xác đnh bng s đánh đi gia li
nhun thu đc thp do nm gi tài sn thanh khon và chi phí đt đ ca vic nhn tài
tr t bên ngoài, th hin qua mi quan h tng quan dng gia tin nm gi vi chi
phí tài tr t bên ngoài, đ bin đng ca dòng tin, t sut li nhun ca các c hi
đu t trong tng lai, và tng quan âm vi s chênh lch trong li nhun thu đc
gia tài sn thc và tài sn thanh khon.
Nghiên cu ca Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999) nghiên cu
v các yu t nh hng đn quyt đnh nm gi tin ca doanh nghip. Nghiên cu
này đc thc hin vi các công ty niêm yt trên th trng chng khoán M cho
khong thi gian t nm 1971 đn nm 1974. Kt qu nghiên cu cho thy rng đi
vi nhng công ty niêm yt, t s tin trên tng tài sn là có mi tng quan âm vi
quy mô, t s giá tr s sách trên giá tr th trng và thay đi trong tin nm gi so vi
nm trc và có mi tng quan dng vi chi tiêu vn, tin chi tr cp, chi phí
nghiên cu và phát trin, và tính bin đng ca dòng tin.
14
Almeida, Campello và Weisbach (2004) nghiên cu v mi quan h gia tình
trng gng ép v tài chính và nhu cu phát trin ca các công ty. Nghiên cu này
đc áp dng vi các công ty đang hot đng ti th trng M trong khong thi gian
t nm 1971 đn nm 2002. Kt qu nghiên cu cng cho thy rng quy mô công ty có
tng quan dng vi s bin đng tin nm gi ca các công ty trong khi chi tiêu vn
thì có tng quan âm.
Nghiên cu ca Han và Qiu (2007) nghiên cu v đng lc cho chính sách
nm gi tin ca các công ty. Nghiên cu này đc thc hin đi vi các công ty niêm
yt ti th trng chng khoán M trong khong thi gian t nm 1997 đn nm 2002.
Nghiên cu này phân nhóm các công ty thành 02 nhóm là các công ty có tình trng

khác. ng thi, kt qu nghiên cu này cho thy rng, tin nm gi ca các doanh
nghip Canada là tng quan dng vi dòng tin t hot đng kinh doanh, vic đu t
và các công c tài chính, chi phí nghiên cu và phát trin, n phát hành trong nm, vn
c phn phát hành trong nm, và tng quan âm vi quy mô công ty, vn lu đng, chi
tiêu vn đu t và đòn by tài chính.
Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011) nghiên cu v ri
ro ca vic tái tài tr và nh hng ca tin nm gi. Bài nghiên cu đc áp dng vi
các công ty niêm yt ti th trng M cho khong thi gian t nm 1980 đn nm
2008. Kt qu nghiên cu thc nghim đã cho thy rng n mi phát hành trong nm
ca công ty có tng quan dng đi vi vic nm gi tin ca công ty đó, cùng vi
n phi tr trong 03 nm ti, quy mô công ty, giá tr s sách trên giá tr th trng, chi
phí nghiên cu và phát trin trên doanh s, dòng tin t hot đng sn xut kinh doanh.
Ngc li, chi tiêu vn đu t, vn lu đng ròng, chi tr c tc, tng n, ri ro dòng
tin ca ngành và chi phí mua bán sáp nhp có tng quan âm vi tin nm gi.
Hassan Hemmati, Farzin Rezaei, Negar Baradaran Anaraki (2012) nghiên
cu v các yu t nh hng đn quyt đnh nm gi tin. Nghiên cu này
đc thc
16
hin trên d liu ca các công ty niêm yt ti Tehran trong khong thi gian t nm
2003 đn nm 2011. Kt qu nghiên cu cho thy rng, các yu t nh t l đòn by tài
chính, li nhun vn c phn, t s thanh toán nhanh, và quy mô công ty có tng
quan dng vi lng tin nm gi ca các doanh nghip, và các yu t v t l th ni
ca chng khoán có tng quan âm vi lng tin nm gi ca doanh nghip. Qua đó,
có th thy đc rng các công ty vi quy mô ln s đc tip cn vi các c hi đu
t ln trong tng lai, do đó làm gia tng giá tr chng khoán ca công ty, biu th mt
mi quan h đng bin gia li nhun chng khoán k vng và tin nm gi ca doanh
nghip.