B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
__________________________________
Lê Thanh Tùng
NGHIểN CU TÁC NG CA
CÁC CÚ SC CHÍNH SÁCH TIN T
N CÁC BIN KINH T V MÔ CA VIT NAM
LUN VN THC S KINH T
TP. H Chí Minh ậ Nm 2014
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP. H CHÍ MINH
__________________________________ Lê Thanh Tùng NGHIểN CU TÁC NG CA
CÁC CÚ SC CHÍNH SÁCH TIN T
MC LC

TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC KÝ HIU VÀ CH VIT TT
DANH MC CÁC BNG BIU
DANH MC CÁC HÌNH V VÀ  TH
TÓM TT
CHNG I: TNG QUAN 1
1.1 Vn đ nghiên cu 1
1.2 Mc tiêu nghiên cu 2
1.3 i tng nghiên cu 2
1.4 Phm vi nghiên cu 2
1.5 Phng pháp nghiên cu 3
1.6 ụ ngha ca đ tài nghiên cu 3

CHNG V: KT LUN VÀ  XUT GII PHÁP 59
5.1 Kt lun: 59
5.2 Kin ngh chính sách 60
5.3 Hn ch ca đ tƠi vƠ hng nghiên cu tip theo 60
5.3.1 Hn ch ca đ tài 60
5.3.2 Hng nghiên cu tip theo 61
TÀI LIU THAM KHO
PH LC DANH MC CÁC KÝ HIU VÀ CH VIT TT

T vit tt
Ting Anh
Ting Vit
AIC
Akaike Information Criterion

BSVAR
Bayesian Structural Vector
autoregression

CPI
Consumer Price Index


Cung tin M2
NHNN

Ngơn hƠng nhƠ nc
NHTW

Ngơn hƠng trung ng
NEER
Nominal Effective Exchange Rate
T giá hi đoái danh
ngha đa phng
NOEM
New Open Economy Macroeconomics SC
Schwarz information Criterion

SVAR
Structural Vector autoregression

VAR
Vector autoregression

VND

Vit Nam đng
VECM
Vector Error Correction Model

Bng 3.1: Các bin s dng trong bài nghiên cu 29
Bng 4.1: Kt qu kim đnh tính dng đi vi bin R 31
Bng 4.2: Kt qu kim đnh tính dng đi vi R sau khi ly sai phân bc 1 32
Bng 4.3: Kt qu kim đnh tính dng 33
Bng 4.4: Kt qu kim đnh đ tr ti u 34
Bng 4.5: Kt qu c lng mô hình VAR rút gn 34
Bng 4.6: Kt qu kim đnh Portmantaeu 35
Bng 4.7: Kt qu kim đnh LM 36
Bng 4.8: Kt qu kim đnh White 36
Bng 4.9: Kt qu c lng ma trn A
0
ca mô hình 38
Bng 4.10: Phơn rư phng sai tng sn phm trong nc 49
Bng 4.11: Phơn rư phng sai ch s giá tiêu dùng 50
Bng 4.12: Phơn ra phng sai cung tin 51
Bng 4.13: Phân rã phng sai lưi sut 51
Bng 4.14: Phơn rư phng sai t giá hi đoái danh ngha đa phng 52

DANH MC CÁC HÌNH V VÀ  TH

Hình 3.1: Hình minh ho tác đng hàm phn ng xung 28
Hình 4.1: Kim đnh s n đnh ca mô hình 37
Hinh 4.2: Hàm phn ng xung ca các bin v mô trc cú sc cung tin 40
Hinh 4.3: Hàm phn ng xung ca các bin v mô trc cú sc lãi sut 42

sách tin t, đng thi nâng cao kh nng đi phó và tác đng tiêu cc ca các cú
sc chính sách tin t trong và ngoài nc. Tác gi s dng mô hình cu trúc t hi
qui vector SVAR vi d liu theo quý, t Quý 01 nm 1996 đn Quý 4 nm 2012.
Bài nghiên cu gm 2 nhóm bin, nhóm đi din tác đng bên ngoài: giá du th
gii (oil), lãi sut liên ngân hàng Anh (libor) và nhóm bin đi din trong nc:
tng sn phm trong nc (gdp), ch s giá tiêu dùng (cpi), cung tin (m2), lãi sut
(r), t giá hi đoái danh ngha đa phng (neer). Kt qu nghiên cu cho thy:
Tng sn phm trong nc rt ít b nh hng bi cú sc chính sách tin t hn so
vi các kênh truyn dn khác (giá du, lãi sut libor, t giá hi đoái danh ngha đa
phng). Ch s giá tiêu dùng chu nh hng bi cú sc chính sách tin t vi đ
tr 1 quý trong c hai trng hp chính sách tin t m rng và thu hp; T giá hi
đoái danh ngha đa phng không chu nh hng ln bi cú sc chính sách tin t
trong trng hp m rng, đi vi chính sách tin t thu hp có tác đng đáng k
ngay lp tc, gim dn và đi vào n đnh sau 2 quý.

T khóa: Chính sách tin t, Kênh truyn dn, SVAR, Cú sc, Vit Nam 1 CHNG I: TNG QUAN

1.1 Vn đ nghiên cu
Chính sách tin t là tng th các bin pháp mà Ngân hàng Trung ng thc
hin thông qua vic s dng các công c CSTT tác đng đn mc tiêu hot đng
lƠm thay đi cung tin, lãi sut, qua đó tác đng đn mc tiêu cui cùng ca CSTT
là lm phát, tng trng kinh t. Vn đ mà tt c các NHTW trên th gii quan tâm
đ đm bo thc thi CSTT đt mc tiêu mong mun, đó lƠ cách thc CSTT tác đng
đn nn kinh t, hay nh hng cú sc ca chính sách tin t đn các bin kinh t v

các bin kinh t v mô cha đa dng. Cu trúc mô hình nghiên cu theo Sayyed
Mahdi Ziaei (2012) cha ph bin. Vì vy, mc tiêu ca bài nghiên cu là góp phn
cùng vi các nghiên cu v Vit Nam đa ra c s thc nghim rõ rƠng hn, cng
nh có cái nhìn tng quát hn v cú sc ca chính sách tin t nh hng đn các
bin kinh t v mô (tng sn phm trong nc, lm phát, t giá hi đoái danh ngha
đa phng)  Vit Nam nh th nào? Bài nghiên cu s tr li các câu hi sau:
Th nht, cú sc ca chính sách tin t tác đng vào nn kinh t thông qua
nhng kênh truyn dn nào?
Th hai, hiu qu ca các kênh truyn dn nh th nào?
1.3 i tng nghiên cu
Trên c s phơn tích khuôn kh chính sách tin t vƠ c ch truyn dn cng
nh các tác đng ca các cú shock bên ngoƠi nn kinh t, cú sc ca chính sách tin
t ti các bin kinh t v mô ca Vit Nam, bƠi nghiên cu s dng mô hình SVAR
cho 2 nhóm bin, nhóm đi din tác đng bên ngoƠi: giá du th gii (oil), lưi sut
liên ngân hàng Anh (libor) vƠ nhóm bin đi din trong nc: tng sn phm trong
nc (gdp), ch s giá tiêu dùng (cpi), cung tin (m2), lưi sut (r), t giá hi đoái
danh ngha đa phng (neer).
1.4 Phm vi nghiên cu
 tài nghiên cu nh hng ca các cú sc chính sách tin t đn các bin
kinh t v mô ca nn kinh t Vit Nam vi chui d liu theo quý, t Quý 01 nm
1996 đn Quý 4 nm 2012.
3 1.5 Phng pháp nghiên cu
Trong các nghiên cu truyn dn CSTT thông thng các nhà nghiên cu s
dng mô hình VAR, SVAR, BSVAR, VECM đ phân tích vi các bin s ph bin
nh: sn lng, giá du, ch s giá c, t giá và các lãi sut ngn hn danh ngha
(Phm Th Anh, 2008; Nguyn Khc Quc Bo và cng s, 2013; Trn Ngc Th
và cng s, 2013; Sayyed Mahdi Ziaei, 2012; Coric, Bruno et al., 2012; Bhuiyan,

mô ca nn kinh t Vit Nam giúp các nhƠ hoch đnh chính sách la chn mt
chính sách tin t phù hp đ đt đc các mc tiêu đ ra cho tng giai đon c th.
1.7 Kt cu lun vn
 Chng 1: Tng quan
Lý do chn đ tài, mc tiêu nghiên cu, đi tng nghiên cu, phm vi
nghiên cu, phng pháp nghiên cu, ý ngha ca đ tài, kt cu lun vn.
 Chng 2: C s lý thuyt và các nghiên cu thc nghim
Trình bày khung lý thuyt v truyn dn chính sách tin t.
Các nghiên cu thc nghim ca các tác gi trên th gii và Vit Nam v các
kênh truyn dn chính sách tin t.
 Chng 3: Phng pháp nghiên cu và d liu
Trình bày mô hình nghiên cu và d liu nghiên cu.
 Chng 4: Kt qu nghiên cu
Trình bày kt qu nghiên cu thc nghim và tho lun kt qu thông qua
vic s dng phn mm Eview 6.0.
 Chng 5: Kt lun và đ xut gii pháp
Chng nƠy, nhm đa ra nhng kt lun vƠ nhng nhn xét v các kt qu
nghiên cu t nhng chng trc t đó đa ra các kin ngh chính sách, đng
thi cng nêu lên nhng hn ch ca đ tƠi nghiên cu vƠ đ xut hng nghiên
cu tip theo. 5 CHNG II: C S Lụ THUYT VÀ CÁC NGHIểN CU THC
NGHIM

2.1 Khung lý thuyt v truyn dn chính sách tin t
C ch truyn dn chính sách tin t đc mô t là quá trình mà nhng thay
im quan trng  đơy lƠ giá c có tính c đnh, do đó khi chính sách tin t ni
lng làm gim lãi sut danh ngha trong ngn hn cng đng thi làm gim lãi sut
thc ngn hn; điu này s vn đúng ngay c khi có các k vng hp lý. Lý thuyt
k vng v cu trúc k hn phát biu rng lãi sut dài hn là trung bình ca các lãi
sut ngn hn trong tng lai, tc là vic gim lãi sut thc ngn hn s làm gim
lãi sut thc dài hn. Mc lãi sut thc thp hn nƠy s lƠm tng đu t tƠi sn c
đnh ca doanh nghip, đu t nhƠ , chi tiêu hàng lâu bn vƠ đu t hƠng tn kho
và kt qu lƠ lƠm gia tng tng sn lng.
Vic lãi sut thc có tác đng đn chi tiêu ch không phi là lãi sut danh
ngha cho thy mt c ch quan trng cho chính sách tin t kích thích nn kinh t
nh th nào, ngay c trong trng hp lãi sut danh ngha chm sàn trong thi k
lm phát. Khi lãi sut danh ngha  mc 0%, mt s m rng cung tin t (M ) có
th tng mc giá d kin (P
e

) khin lm phát d kin tng (
e
 , qua đó gim mc
lãi sut thc ( i
r
=[i -
e
); ngay c khi lãi sut danh ngha c đnh  0%, vn
khuyn khích chi tiêu thông qua kênh truyn dn bng lãi sut đư nêu  trên. C th:
M 
P
e


hot đng ca c ch truyn dn tin t thông qua t giá hi đoái đc biu din
nh sau:
M 
i
r
NX  Y  (2.3)
Vai trò quan trng ca kênh t giá hi đoái trong vic truyn dn tác đng
ca chính sách tin t lên nn kinh t trong nc đư đc dn chng trong nhng
nghiên cu gn đơy ca Bryant, Hooper, Mann (1993), và Taylor (1993).
Kênh giá c phn
Có hai kênh quan trng có liên quan đn giá c phn trong c ch truyn dn
tin t: kênh liên quan ti hc thuyt q ca Tobin v đu t vƠ nhng tác đng ca
mc đ giàu có lên tiêu dùng.
Hc thuyt q ca Tobin (Tobin’s q Theory). Hc thuyt q ca Tobin đa ra
mt c ch s dng các công c chính sách tin t tác đng ti nn kinh t thông
qua tác đng lên giá tr ca vn c phn (xem Tobin [1969]). Tobin đnh ngha q là
giá th trng ca doanh nghip chia cho chi phí thay th vn thay th. Nu q cao,
giá th trng ca công ty s cao so vi chi phí thay th vn hay vn m nhƠ xng
mi và thit b mi s r hn so vi giá tr th trng ca công ty. Các công ty khi
đó có th phát hành vn c phn vƠ thu đc giá cao so vi chi phí trang thit b và
8 nhƠ xng mà h đang mua. Do đó, đu t s nhiu hn vì doanh nghip có th
mua đc rt nhiu hƠng hóa đu t mi bng mt lng nh vn c phn phát
hành.
Mt khác, khi q thp, công ty s không mua hƠng hóa đu t mi vì giá tr th

hình vòng đi ca Modigliani, chi tiêu tiêu dùng đc quyt đnh bi nhng ngun
lc trong sut cuc đi ca cá nhân, bao gm c ngun vn con ngi, tài sn thc
và tài sn tài chính. Trong cu phn ca tài sn tài chính bao gm c c phiu ph
thông. Khi giá c phn tng, giá tr ca tài sn tƠi chính cng tng, do vy lƠm tng
ngun lc ca ngi tiêu dùng và vì vy chi tiêu tiêu dùng s tng. Khi chúng ta
thy chính sách tin t ni lng có th dn đn mt s tng giá c phn, ta s có mt
c ch truyn dn tin t khác:
M 
Pe  Ca ci  Tiêu dùng  Y  (2.6)
Kênh giá nhà đt: Khuôn kh lý thuyt q ca Tobin ng dng trc tip vào
th trng nhƠ đt, ni mƠ nhƠ  cng đc xem nh lƠ mt hình thc vn c phn.
Khi giá nhƠ tng, s lƠm tng chi phí thay th, dn đn tng q trong mô hình ca
Tobin v nhƠ đt, t đó khuyn khích sn xut. Tng t, giá nhƠ đt đang lƠ mt
nhân t cu thành cc k quan trng ca s giàu có và do vy khi giá nƠy tng s
lƠm tng s giàu có, vì vy mƠ tiêu dùng tng. Ni lng tin t là nguyên nhân làm
tng giá nhƠ đt thông qua nhng c ch đư mô t  trên lƠm tng tng cu. Bi
vy, c ch truyn dn tin t cng đc hình thƠnh thông qua kênh giá nhƠ đt.
2.1.3 Các kênh tín dng
Có hai kênh truyn dn tin t c bn đu xut phát t kt qu ca vn đ
thông tin không cân xng trong th trng tín dng là: kênh cho vay ngân hàng và
kênh bng cơn đi k toán.
Kênh cho vay ngân hàng
Kênh cho vay ngân hàng da trên quan đim ngân hàng đóng vai trò đc bit
trong h thng tài chính bi vì các ngơn hƠng có đ các điu kin tt đ gii quyt
các vn đ thông tin không cân xng trong th trng tín dng. Do vai trò đc bit
ca ngân hàng, mt s ngi vay nht đnh s không th gia nhp vào th trng tín
dng tr khi h vay t ngân hàng. Kênh truyn dn tin t qua cho vay ngân hàng
hot đng nh sau: Chính sách tin t ni lng lƠm tng d tr ngân hàng và tin
gi ngơn hƠng, tng cht lng các khon vay ngân hàng hin có. Do ngân hàng có
10

11 Kênh dòng tin
Kênh dòng tin là mt kênh khác ca bng cơn đi k toán, hot đng thông
qua nh hng ca nó đn dòng tin. Chính sách tin t ni lng làm gim lãi sut,
to nên mt s tng trng trong bng cơn đi k toán ca công ty bi vì dòng tin
tng, do đó gim la chn đi nghch và ri ro đo đc. Vì th, s đ cho kênh bng
cơn đi k toán đc b sung nh sau:
M
i dòng tin  la chn đi nghch & ri ro đo đc 
Cho vay I Y (2.9)
Nh Stiglitz vƠ Weiss (1981) đ cp, hn ch tín dng xy ra trong trng
hp ngi vay b t chi khon vay ngay c khi h sn sàng tr lãi sut cao hn.
ơy lƠ do các cá nhơn vƠ các công ty vi các d án đu t ri ro nht sn sàng tr
lãi sut cao nht, bi vì nu đu t mo him thành công, h s lƠ ngi hng li.
Vì vy lãi sut cao lƠm tng la chn đi nghch và lãi sut thp làm gim la chn
đi nghch
Kênh mc giá chung
Kênh truyn dn tin t th ba thông qua bng cơn đi k toán lƠ tác đng lên
mc giá chung. Bi vì các khon n phi tr đc c đnh trong hp đng theo giá
tr danh ngha vƠ ni lng tin t dn đn gia tng không k vng trong mc giá
chung (P ), do đó lƠm tng giá tr ròng thc, làm gim la chn đi nghch và ri
ro đo đc, dn đn tng chi tiêu đu t vƠ tng sn lng nh s đ di đơy.
M
P la chn đi nghch & ri ro đo đc
Cho vay
I Y (2.10)
Hiu ng bng cân đi k toán h gia đình
Mc dù hu ht tài liu nghiên cu v kênh tín dng tp trung vào chi tiêu

nng gp khó khn tƠi chính cng thp hn. iu này dn đn mt c ch truyn
dn tin t thông qua liên kt gia cung tin và giá c phn:
13 M
 Pe  Tài sn tài chính  Kh nng kit qu tài chính chi tiêu
hàng hóa lâu bn 
Y 
Tính thanh khon thp ca tài sn lâu bn và nhà  gii thích lý do ti sao khi
tht cht tin t khin tng lưi sut vƠ do đó lƠm gim dòng tin vào ca ngi tiêu
dùng, dn đn s suy gim chi tiêu cho hàng lâu bn và nhà ca. Dòng tin tiêu
dùng gim làm tng kh nng gp khó khn tƠi chính, vì th ngi tiêu dùng gim
mong mun gi hàng lâu bn và nhà ca, do đó gim chi tiêu ca h và làm gim
tng sn lng. S khác bit duy nht gia quan đim v nh hng ca dòng tin
đi vi doanh nghip và h gia đình lƠ không phi do ngi cho vay không sn lòng
cho ngi tiêu dùng vay khin cho tiêu dùng gim, mƠ lƠ ngi tiêu dùng không
mun chi tiêu.
Ngoài nhng kênh truyn dn  trên, theo các NHTW trên th gii (NHTW
Anh, NHTW Mexico,…) k vng cng đc xem xét là mt kênh truyn dn ca
chính sách tin t. Theo kênh truyn dn này, s thay đi trong chính sách tin t
nh hng đn k vng ca công chúng v lm phát, vic lƠm, tng trng, thu
nhp và li nhun trong tng lai. S thay đi trong k vng nh hng đn quyt
đnh các hot đng kinh t t nhơn. Tuy nhiên, tác đng ca kênh truyn dn này
không chc chn nht trong tt c các kênh, vì nó ph thuc vào cách gii thích ca
công chúng v nhng thay đi trong chính sách tin t. Ví d, công chúng có th
xem lãi sut gim là mt tín hiu cho thy nn kinh t s m rng hn trong tng
lai, thúc đy h t tin đ chi tiêu vƠ đu t. Mt khác, h có th tin rng nn kinh t
đang yu hn, làm gim lòng tin và cui cùng gim chi tiêu vƠ đu t.
2.2 Các nghiên cu thc nghim v các kênh truyn dn chính sách tin t

vi đnh sau 1 quý vƠ sau đó gim. Ngoài ra, tác gi còn đa kênh truyn dn tín
dng vƠo đ phân tích s truyn dn ca chính sách tin t. Tác gi, tìm thy cú sc
tín dng dn đn tng sn lng, giá tng vi đ tr 1 quý nhng nh hng ln
nht sau 6 quý, t giá hi đoái gim, cung tin và lãi sut tng.
15 Javid, Muhammad and Munir, Kashif (2011) nghiên cu s nh hng ca
ca cú sc chính sách tin t đn giá và các bin v mô khác nh: sn lng, t giá
và cung tin  Pakistan. S dng mô hình SVAR 6 bin (lãi sut, cung tin, lm
phát, sn lng công nghip, giá du th gii, t giá) và s dng lãi sut nh công
c ca chính sách tin t. Tác gi tìm thy vi cú sc lãi sut tng dn đn cung tin
tng trong mt vƠi tháng vƠ sau đó gim xung, giá tng trên 48 tháng (price
puzzle), sn lng cng tng mt vài tháng theo chính sách tin t thu hp vƠ sau đó
li gim, t giá tng kéo dƠi đn 48 tháng.
Mala Raghavan và Param Silvapulle (2007) nghiên cu các khuôn kh chính
sách tin t ca mt nn kinh t mi ni m nh - Malaysia. Tác gi kim tra khuôn
kh chính sách tin t  Malaysia b nh hng ca cuc khng hong tài chính
nm 1997 nh th nào? S dng mô hình SVAR 9 bin (ch s giá tiêu dùng th
gii, sn lng công nghip M, ch s giá tiêu dùng M, Lãi sut FED, sn lng
công nghip, ch s giá tiêu dùng, cung tin, lãi sut qua đêm, t giá). Tác gi tìm
thy, trong thi k trc khng hong, cú sc chính sách tin t, t giá hi đoái nh
hng đáng k đn sn lng, giá c, lãi sut và t giá hi đoái, trong thi k hu
khng hong ch có nhng cú sc chính sách tin t có nh hng mnh hn đi vi
sn lng. Hn na, chính sách tin t trong nc d b tn thng hn trc
nhng cú sc bên ngoƠi, đc bit là cú s giá hàng hoá th gii và cú sc sn lng
trong giai đon sau khng hong. Kt qu nghiên cu đư ch ra cuc khng hong
đư lƠm thay đi vai trò ca các kênh truyn dn chính sách tin t  Malaysia.
Bhuiyan, Rokon (2008) nghiên cu nh hng ca cú sc chính sách tin t
 Canada. S dng mô hình Bayesian SVAR 9 bin (lãi sut qua đêm, lưi sut trái