LỜI NÓI ĐẦU
Một thị trường được xem là hiệu quả khi giá của Chứng khoán phản
ánh đầy đủ các thông tin trên thị trường và giá trị thực của Chứng khoán đó.
Nếu vây, khi không có thông tin mới nào được công bố, sự thay đổi về giá
của cổ phiếu là tương đối nhỏ. Tuy nhiên, thị trường Chứng khoán ở Việt
Nam lại rất khác biệt.
Qua khảo nghiệm, nhóm tác giả đã phát hiện nhiều phiên giao dịch
trong đó chỉ số VN-INDEX tăng mạnh mẽ dù cho không có thông tin tốt nào
được công bố. Mặt khác, cũng tồn tại nhiều phiên giao dịch chỉ số VN-
INDEX giảm điểm mạnh ngay cả khi chưa có thông tin xấu nào được đăng
tải. Những dấu hiệu và biến động này xảy ra trên thị trường Chứng khoán đã
cho phép các nhà đầu tư và các nhà phân tích tài chính quan tâm nhiều hơn tới
khái niệm “hành vi bầy đàn” để giải thích tâm lý của nhà đầu tư.
Bài nghiên cứu dưới đây được thực hiện với mục đích kiểm chứng sự
tồn tại của hành vi bầy đàn trên thị trường Chứng khoán Việt Nam. Nếu hành
vi bầy đàn được chứng minh là có tồn tại, chúng tôi sẽ tiếp tục nghiên cứu
những ảnh hưởng của nó tới tâm lý nhà đầu tư và hiệu quả của thị trường
chứng khoán.
Nhóm tác giả đặt tên cho công trình là “Nghiên cứu về hành vi bầy
đàn trên thị trường Chứng khoán Việt Nam”. Công trình nghiên cứu gồm
năm phần:
• Chương 1: Giới thiệu tổng quan
• Chương 2: Những nghiên cứu đã được thực hiện về Hành vi bầy đàn
• Chương 3: Phương pháp luận
• Chương 4: Phân tích dữ liệu và tóm tắt kết quả kiểm định
• Chương 5: Kết luận và những khuyến nghị
MỤC LỤC
MỤC LỤC 1
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG 1
tồn tại ủa tâm lý bầy đàn trên cả 2 sàn 5
ao dịch 5

1.2. g Chứng khoán.
1
Khái niệm
• ành vi bầy đàn
Hành vi bầy đàn hay tâm lý bầy đàn là xu hướng những cá nhân bắt
chước hành của một nhóm lớn hơn, đặc biệt trong những hoàn cảnh có
rất ít thời gian để suy nghĩ đưa
• a quyết định.
Trong các văn bản về tài chính, hành vi của một nhà đầu tư bắt chước
hành động của các nhà đầu tư khác hoặc tuân theo các chuyển động của
thị trường, thay vì dựa trên nguồn thông tin và chiến lược của chính
nhà đầu tư đó, thường được coi là "h
2. h vi bầy đàn".
Mục đí
• của nghiên cứu
Bài nghiên cứu sẽ đưa ra những kiểm định về sự tồn tại của hành vi bầy
đàn trên thị trườnNamg Chứng khoán Việt . Nhóm tác giả kết hợp kết
quả từ những nghiên cứu đã được tiến hành về sự tồn tại của hành vi
bầy đàn và đưa ra phương pháp tiếp cận mới dựa trên những kiểm
• ịnh thực nghiệm.
Bằng việc ứng dụng mô hình và phương pháp tiếp cận hành vi bầy đàn
được đề xuất bởi Chang, Cheng và Khorana năm 2000, nhóm tác giả sẽ
tiến hành kiểm tra sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên sàn giao dịch
chứng khoán thành phố Hà Nội và sàn giao dịch chứng khoá
• thành phố Hồ Chí Minh
Nếu hành vi bầy đàn được chứng minh là có tồn tại, chúng tôi sẽ tiếp
tục nghiên cứu những ảnh hưởng của nó tới tâm lý nhà đầu tư và tính
hiệu quả của thị trường chứng khoán. Nhóm tác giả cũng muốn kiểm
chứng mối tương quan giữa các quyết định đầu tư trên hNamai sàn
chứng khoán tại Việt , nu

nước ngoài đầu tư vào TTCKVN, khi mà mức độ HVBĐ có vẻ giảm
dần trong nhưng năm gần đây. ( the bài NC của Th.s Lý từ 2002 tới hết
2008, β 2= -21,311 vàtheo bài nc của nhóm từ 2009 tới hết 2010 β 2=-
13,321, chúng tôi sẽ trình bày
4. hi tiết trong phần
ết quả của nghiên cứu)
Câu hỏi nghiên cứu
3
Nghiên cứu dưới đây sẽ đưa
• những kiểm định kĩ lượng để kiểm tra xem:
Liệu có hay không sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên sàn giao dịch
Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và sàn giao d
• h Chứng khoán Hà Nội kể từ năm 2008 tới nay?
Liệu có hay không hành vi bầy đàn trên các sàn giao dịch xét trên
phương diện sự bất đối
• ứng trong lợi nhuận và khối ượn giao dịch?
Nếu hành vi bầy đàn được kiể m c hứng là có tồn tại, thì trong tình
huống nào của thị trường (thị trường tăng hay giảm đ
• m), hành vi đó trở nên mạnh hơn hoặc yếu đi?
Có hay không hành vi bầy đàn trong những n
• m cổ phiếu có vốn hoá thị trường lớn và nhỏ?
Liệu có bất kỳ mối tương quan nào giữa các nhà đầu tư trên các sàn
giao dịch Chứng khoán Hà Nội và sàn giao dịch thành phố Hồ Chí
Minh xét trên phương diện hành vi b
5. đàn và sự bắt chước tr
• g phương thức đầu tư?
Giới hạn của nghiên cứu
Trong bài nghiên cứu, chúng tôi tập trung vào những cổ phiếu được
niêm yết trên thị trường Chứng khoán Việt nam ở cả hai sàn giao dịch
Hà Nội và Thành Phố Hồ Chí Minh từ giai đoạn 2008 tới 2010 chỉ khi

CCK do Chang, Cheng và Khorana phát triển năm 2000. Ngoài ra, nghiên cứu
còn sử dụng một mô hình khác được xây d
• g dựa trên ô hìnhCCK để kiểm tra hành vi bầy đàn chéo.
Mô hình CCK : là m ô hình mới này sử dụng phương pháp sai số chuẩn chéo
tuyệt đối của tỷ suất sinh lời (cross-sectional absolute sta
• ard deviation (CSAD) of returns) để đo lường độ phân tán
5
CCK (2000) cho rằng nếu không tồn tại hành vi bầy đàn thì CSAD là
một hàm số tăng tuyến tính với tỷ suất sinh lợi tuyệt đối của thị trường.
Nếu những người tham gia thị trường bỏ qua niềm tin của mình và đi
theo thị trường khi thị trường có biến động giá lớn thì mối quan hệ tăng
tuyến tính giữa CSAD và tỷ suất sinh lợi tuyệt đối của thị trường không
còn đúng, thay vào đó mối quan là tăng phi tuyến hoặc thậm chí
giảm. Do đó, hệ số
tro
ô hình tên sẽ nhận giá trị âm và
1. nghĩa thống k
1.1.
CHƯƠNG 3 :
HƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Nguồn dữ liệu
Nguồn dữ liệu
Dữ liệu sử dụng trong bài phân tích này ần sau gọi tắt là DATA) được
thập từ trang web:

, cổng thông ti
6
1.2. điện tử chính thức của Quỹ
ầu tư Youth Dragon Capital.
Mô tả tổng quan về dữ liệu

- cổ phiếu trên sàn Hà Nội được đưa ra khỏi khối dữ liệu.
Thông tin giá cổ phiếu phải được yết đầy đủ. Bởi lẽ có một số cổ
iếu mà giá vẫn chưa được yết đủ (như trình bày ở trên).
Theo đó, bảng mẫu đã được xây dựng. Có 5
ng dữ liệu EXCEL được sử dụng trong bài nghiên cứu này.
Mô hình sử dụng trong bài nghiên cứu này là dạng cải tiến của CCK- mô
hình phát triển bởi Chang, Cheng và Khorana. Một mô hình khác dựng để
kiểm nghiệm hành vi bầy đàn chéo giữa hai sàn sẽ được phát triển từ
hình CCK. (
ình này sẽ
ược trình bày ở phần sau).
Mô hình CCK:
Trong đó:
CSAD (Cross Sectional Absolute Deviation) là độ phân tán trung bình,
được tính bằng trung bình độ lệch tuyệt đối của các tỷ suất sinh lời theo ngày
của các cổ phiếu trong danh mục so với tỷ s
t inh lời theo ngày catịtường (chỉ số chứng khoán)
8
β1 : Hệ số của b
n Ι R m , t Ι - mứinh lời tuyệt đối của thị trường.
β2: Hệ số của b
nR ² m,t – bình phương của mức sinh
ica thị trường.
R i: Tỷ suất sinh lời của cổ phiếu i
R m : Tỷ suất sinh lời của thị trường, thể hiện qua tỷ suấ
ih lời teo nà
của các chỉ số HNX Index và VN Index.
t : Ph ần d ư
Trong bài nghiên cứu này, với mục đích là kiểmnghiệm hành vi bầy đàn,
Tác giả chỉ quan tâm đến hệ số β2 . Theo như Chang, Cheng, và Khorana đã

1.1. g kê mô tả của mẫu thứ nhất- Từng thị trường riêng biệt
Thống kê mô tả các tỷ s
10
Statistics RHNX CSAD_HNX RHSX CSAD_HSX
Mean -0.000133 0.035059 0.001079 0.020681
Median -0.001155 0.033386 0.000822 0.019624
Maximum 0.100740 0.103079 0.047564 0.063947
Minimum -0.120692 0.008814 -0.045640 0.007170
Std. Dev. 0.025450 0.011183 0.017794 0.006143
Number of Obs 1118 1118 520 520
sinh lời của thị trường và CSAD ( trong mẫu thứ nhất)
Table 4.1.
11
2. ống kê mô tả của Tỷ s
A. t sinh lời thị tr
2.1. ờng và CSAD
Các kết quả kiểm định
Sàn TP Hồ Chí Minh
Tồn tại hành vi bầy đàn trên sàn Chứng khoán
P Hồ Chí Minh tr
Dependent Variable: CSAD_HSX
Method: Least Squares
Date: 05/11/11 Time: 11:22
Sample: 1 520
Included observations: 520
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.017391 0.000523 33.24383 0.0000
ABS(RHSX) 0.557847 0.069690 8.004648 0.0000
RHSX^2 -13.32119 1.708924 -7.795076 0.0000
R-squared 0.110855 Prob(F-statistic) 0.000000

i bầy
àn tồn tại khi thị trường đi lên
Thứ hai:
H0: β2 rhsx>0 ≥ 0, Hành
bầy đ
n khôn
tồn tại khi thị trường đi lên (tăng điểm)
H1: β
• rhsx>0
, Hành
vi bầy
đàn
ồn tại k
hi
thị trư
ờng
i lên
hứ ba:
H0: β1
rhs
<0 = β1
rh
x>0, β2
rhs
<0 = β
rhsx>0
H1: β2 rhsx<0 ≠ β2 rhsx>0, β1 rhsx<0 ≠ β1 rhsx>0
Quá trình kiểm địn
và kết quả ước lượng
13

nh
ủa hành v
i
bầy đàn
bằ
g cặp g
thuyế
H0: β 1
Low
V = β 1Hig
h
V, β 2Lo
w V
β 2Hi
14
V
H1: β2 Low V ≠ β2 ,High V, β1 Low V ≠ β1 High V
Và F-test, kết quả cho thấy, hành vi bầy đàn khi khối lượng giao dịch nh
2.4. là lớn hơn so với trường hợp khối lượng giao dịch lớn.
Hành vi
ầy đàn với các cổ phiếu có vốn hoá thị trường lớn- nhỏ
Trong phần này, Tác giả sẽ kiểm tra và so sánh độ mạnh của hành vi bầy đàn
trong hai trường hợp: những công t có vốn hoá thị trường lớn và vốn hoá thị
trường nhỏ. ( Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ giả định rằng: cổ phiếu
được coi là có vốn hoá thị trường lớn nếu mc
ốn hoá thị trường vượt quá 10,000 tỉ VND. V
 ngược lại )
Hai mô ìn ước lượng trng ha trường hợp:
CSAD_HSX
 0.012 + 0. 65 *ABS(RSX- 1 5.572 * RHSX^2(Vốn hoá lớn)

h vi bầy đàn trên sàn Hà nội khi thị trườngđi lên và đi xuốngTiến hành tương
tự như với mô hình tổng thể , quy mô toàn sàn, t ác giả chia dữ liệu làm hai
trường hợp khi thị trường tăng điểm (đi lên) và giảm đi
(đi xuống), và chạy mô hình hồi quy. Kế
quả thu được như sau:
Mô hình hồi quy khi thị trường
i
x
16
ng:
CSAD = 0.029861 + 0.151897* ABS(R
X) + 3.267128* RHNX ^ 2
Mô hình hồi quy khi thị trườni
ên:
CSAD = 0.030381 + 0.191283* ABS(RHNX) + 2.218753* RHNX ^ 2
Và kết quả kiểm định cho thấy, trong cả 2 trường hợp thì
2.7. t quả thu được là vẫn chưa có sự xuất hiện của hành vi bầy đàn.
Hành vi bầy đàn trên
àn Hà Nội trong hai trường hợp khối lượng gao dịch lớn và nhỏ.
Kết luận tương tự được đưa ra cho trường hợ p này khi mà tất c
số liệu tìm được đều chỉ ra r
1. g không tồn t
hành vi bầy đàn.
PHẦN II: HÀNH VI BẦY ĐÀN CHÉO
Mô tả dữ liệu
Trong phần này, Tác giả sử dụng một
ữ liệu khác, được chứa trong tệp CROSS DATA (đã chỉ ra ở trên).
Tệp CROSS DATA bao gồm thông tin về tỷ suất sinh lời của chỉ số
chứng khoán HNX Index và VN Index, và CSAD_
X và CSAD_HSX trong khoảng t

Dependent Variable: CSAD_HSX
Method: Least Squares
Date: 05/11/11 Time: 12:02
Sample: 1 1012
Included observations: 1012
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.018843 0.000691 27.26338 0.0000
ABS(RHSX) 0.362765 0.085204 4.257628 0.0000
RHSX^2 -3.474573 2.131059 -1.630444 0.1033
RHNX^2 -0.241265 0.345227 -0.698858 0.4848
R-squared 0.063709 Prob(F-statistic) 0.000000
Kiểm địn và các kết quả thu được
Mô hì
hồi quy thứ nhất:
Table 4.5 . hành vi bầy đàn chéo tr
HSX
H0: β3 ≥ 0, Không có hành vi bầy đàn chéo của HSX
20
• HNX
H1: β3 < 0 Tồn tạ
Dependent Variable: CASD_HNX
Method: Least Squares
Date: 05/11/11 Time: 11:59
Sample: 1 1012
Included observations: 1012
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.032179 0.000555 57.96233 0.0000
ABS(RHNX) 0.062620 0.046069 1.359264 0.1744
RHNX^2 3.796057 0.587049 6.466334 0.0000
RHSX^2 0.025917 0.831713 0.031161 0.9751

sự khác biệt đáng kể. Các cổ phiếu có vốn hóa thị trường lớn có mức
độ về hành vi bầy đàn của các nhà đầu tư thường lớn hơn so với cổ
phiếu có vốn hóa thị trường nhỏ. Điều này đã phản bác lại giả thuyết
của một nhà nghiên cứu trước đây rằng: “cổ phiếu nhỏ dễ xuất
• ên hành vi bầy đàn hơn vì chúng ít thông tin hơn các cổ phiếu lớn”.
Tuy nhiên, khi chúng tôi kiểm nghiệm trên trường chứng khoán Hà
Nội, chúng tôi phát hiện ra một kết quả bất ngờ, không có bằng chứng
cho sự xuất hiên của hành vi bầy đàn trên thị trường này trong tất cả
các trường hợp,
• i thị trường đi lên, đi xuống hoặc khi khối lượng giao dịch lớn, nhỏ.
Ngoài ra, khi thực hiện nghiên cứu, chúng tôi cũng muốn tiến hành một
thử nghiệm nữa để xem nếu nhà đầu tư trên thị trường HSX có đầu tư
dựa trên sự lên và xuống chuyển động của thị trường HNX và ngược
lại. Do đó, một thử nghiệm hành vi bầy đàn chéo giữa hai sàn được
thực hiện và kết quả được đưa ra là nhà đầu tư không nhìn vào sàn giao
dịch khác để đầu tư, điều đó có nghĩa là, họ kh
• g quyết định đầu tư theo các chuyển động / xu hướng của thị trường
khác.
22
Những kết quả này chỉ ra rằng cần những biện pháp mạnh hơn của các
cơ quan quản lý và quy định chặt Namchẽ thị trường chứng khoán là
cần thiết trên thị trường chứng khoán của Việt . Chính sách hiện hành
đã được chứng minh là không còn hiệu quả trong việc thúc đẩy thị
trường hiệu quả cũng như giảm hành vi bầy đàn. Và sau đây là những
kiến nghị, đề xuất cho những bài nghiên cứu sau nNamà
cũg nư một số đề nghị để giả
bớt hnh vi bầy đàn trên
• ị trường Việt .
5.2 . K huyến nghị và giải pháp
5.2.1 . Khuyến nghị chung